业绩回顾

    　　1Q25 业绩符合我们预期

    　　公司公布1Q25 业绩：1）收入133.75 亿元，同比+5.31%；归母净利润5.54 亿元，同比+18.61%；扣非后归母净利润4.52 亿元，同比+19.52%。

    　　2）公司业绩符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　国补拉动内销均价持续提升，改善盈利：1）4Q24 至今的国补政策助推彩电行业加速大屏化、高端化转型节奏，市场集中度进一步提升，头部企业盈利明显改善。据AVC 数据，1Q25 彩电线上CR4 零售额份额87%，同比+7ppt；线下CR3 零售额份额71%，同比+6ppt。2）海信零售份额略有提升，我们估计主要依靠均价改善拉动，销量增长相对有限。AVC 数据显示，1Q25 海信系线上零售均价3344 元，同比+19%；线下零售均价7512元，同比+7%。3）市场集中度提升叠加产品结构优化，头部企业内销盈利普遍改善。1Q25 公司毛利率15.9%，可比口径下同比+0.6ppt；我们估计盈利能力的提升更多来自内销市场的贡献。

    　　海外出货淡季，关税影响有限：1）一季度通常为海外市场的出货淡季。

    　　4Q24 为应对关税不确定性，公司对美销售存在部分提前出货情况；我们估计1Q25 出货节奏基本恢复正常。2）2024 年公司海外主营业务收入同比+13%，主要依靠量增带动规模提升。考虑到季节性因素，我们估计1Q25公司海外收入增速慢于内销。3）目前公司在美国的产品供应均来自墨西哥工厂，符合美加墨贸易协定，可获得关税豁免，相比行业多数厂商在成本端具备竞争力，我们预计2025 年公司在美国市场盈利能力有望持续改善。

    　　经营提效、格局改善，利润率持续提升：1）2021 年混改后，公司经营提效，推出员工持股计划完善激励制度，2021/2022/2023/2024/1Q25 利润率分别2.4%/3.7%/3.9%/3.8%/4.1%，盈利能力持续提升。2）近年来，全球彩电产业链格局重塑，中国品牌企业依托上游优势，产品竞争力增强，全球份额提升。根据omdia 数据，2024 年海信全球出货量约2900 万台，市场份额14%，排名第二，仅次于三星。3）我们认为随着海信在全球渠道的逐步开拓，中长期看公司规模和盈利有望获得双重突破。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2025 年和2026 年盈利预测不变。当前股价对应2025/2026 年12.7x/11.3x 市盈率，维持跑赢行业评级和28.8 元目标价，对应2025/2026年14.9x/13.2x 市盈率，较当前股价有16.6%的上行空间。

    　　风险

    　　竞争加剧风险；面板价格上涨风险；关税政策风险。