事件：公司发布2020 年年报，2020 年公司实现营业收入217.1 亿元（-28.8%），归母净利润5.2 亿元（-73.4%），扣非净利润-0.6 亿元（-103.6%）, 公司拟每10 股派送现金红利5 元（含税），分红总额11.1 亿元，占合并报表普通股股东净利润的比率214.5%。

    　　疫情影响客车销量下滑，公司业绩受行业影响承压。2020 年客车行业销量为17.5 万台（-20.4%），新能源客车销量为7.0 万台（-19.3%）。公司2020 年销售客车41756 台（-28.9%），其中新能源客车16461 台（-25.5%），公司单车均价为47.8 万元（+0.4%），产品结构持续改善。2020 年公司出口销量为3760 台（-46.6%），主要系国外疫情持续蔓延，公共交通需求减少，出口业务开展受阻所致。2020 年公司毛利率为17.5%，同比下降6.8 个百分点，主要受国内外新冠疫情影响，客车市场需求减少，行业竞争加剧，一定程度上影响了公司的销量和盈利能力。公司销售费用率7.2%，同比下降2个百分点，由于新收入准则将与销售订单相关的费用列支营业成本，一定程度上降低了销售费用，提高了营业成本。管理费用率和研发费用率相对稳定，分别为3.8%和7.2%。其中，2020 年Q4 公司实现营业收入80.9 亿元（-15.9%）， 归母净利润3.6 亿元（-41.6%），毛利率为14.4%，同比降低12 个百分点， 销售费用率5.3%，下降6.3 个百分点，管理费用率和研发费用率分别为3.9% 和7.4%，与19 年同期基本持平。由于公司在第四季度采取保市占率的策略，一定程度上牺牲了毛利率，叠加国内和海外销量不如往年，单车分摊的固定费用提升。

    　　国内外疫情逐步好转，2021~2022 年客车行业或进入复苏阶段。随着全球疫苗的推广，国内外疫情逐步好转。我们认为，2021~2022 年客车行业或进入复苏阶段：一方面随着疫情影响的逐步削弱，客车需求将在2021-2022 年逐步释放；另一方面，2021 年新能源客车有望开启更新周期。

    　　积极拓展海外市场，宇通加速布局智慧出行。全球客车市场空间大，海外市场毛利率更高，宇通积极拓展海外市场，有望贡献更多盈利能力。宇通已经完成海外高端公交、海外高端旅游等产品布局，凭借优秀的产品和出色的运营将进一步扩大市场占有率；抓住新能源车浪潮的机遇，积极推动海外新能源客车销售。宇通持续完善海外销售体系，彰显中国品牌在全球新能源领域的实力和影响力。宇通客车深耕智慧科技，大力发展绿色智慧交通体系：“自动驾驶微循环解决方案2.0 版”，以系统化、精细化的创新成果，全新定义城市出行最后一公里；首个全场景、一体化“智慧出行整体解决方案”WITGO，携手华为、阿里共建智慧城市；以2 亿美元战略投资文远知行，共同推动深化自动驾驶在城市公交、微循环巴士等领域的商业化落地；推出小宇2.0版，具备L4 级自动驾驶能力，堪称智慧出行领域的全新标杆之作。

    　　盈利预测与投资评级。我们认为，国内客车市场集中度将持续提高，龙头宇通市占率有望持续提高；海外市场未来潜力大利润高，宇通存在较大成长空间。预计公司21-23年eps 分别为0.67/0.94/1.24 元，维持“强烈推荐-A”评级。

    　　风险提示：海外市场推进不及预期，国内市场需求不及预期