事件概述：公司披露2025 年一季度报告，2025 年一季度营收64.18 亿元，同比-3.00%；归母净利润7.55 亿元，同比+14.91%；扣非归母净利6.42 亿元，同比+12.49%。

    　　 2025Q1 业绩符合预期 全年指引乐观。1）营收端：2025Q1 营收64.18 亿元，同比-3.00%，环比-51.17%。2025Q1 公司累计销售客车9,011 辆，同比+16.56%，环比-42.13%。我们认为公司营收环比下降系销售结构变化及季节性影响。2）利润端：2025Q1 公司实现归母净利润7.55 亿元，同比+14.91%，环比-55.18%。公司2025Q1 毛利率为18.89%，同环比分别-5.95pct/-7.01pct，净利率为12.04%，同环比分别+2.02/-0.86pct。我们认为公司2025Q1 盈利能力环比略有下降系应收回款减值冲回影响所致。3）费用端：2025Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别为3.36%/2.78%/4.57%/0.12%，同比分别-3.50/-0.04/-0.13/+0.65pct，环比分别-0.10/+1.36/-0.56/+0.76pct，系正常费用波动。4）指引：根据公司年报，2025 年公司收入计划为421.33 亿元，营业成本及费用计划为372.03 亿元，体现公司对经营管理的充分信心。

    　　 客车出海龙头 海外市场拓展加速。2025Q1 行业大中客车累计出口10,805辆，同比+17.84%，环比-15.16%。公司是客车出海龙头，出口市场份额为18.39%。根据中国客车统计信息网，2025Q1 公司大中型新能源客车出口279辆，同比-37.16%，环比-76.36%。截至2024 年底，公司已在海外40 多个国家或地区形成批量销售并实现良好运营，已累计销售新能源客车超过7,000 辆，海外市场拓展加速。

    　　 公交车以旧换新政策落地 带动国内公交车需求。2024 年7 月31 日交通运输部发布《新能源城市公交车及动力电池更新补贴实施细则》：新能源城市公交车更新每辆车平均补贴8 万元，动力电池更换每辆车平均补贴4.2 万元；我们认为，政策的延续和落地有望促进老旧车辆的更新换代，拉动公司国内新能源公交车销量增长。

    　　 投资建议：公司长期保持分红传统，2024 年公司每股派发分红1.0 元，合计派发现金分红33.2 亿元，假设2025 年分红金额与2024 年一致，根据当前股价， 对应股息率5.44% 。我们预计公司2025-2027 年营收分别为422.5/485.5/558.9 亿元，归母净利为45.5/53.0/59.8 亿元，对应EPS 分别为2.05/2.39/2.70 元。按照2025 年4 月25 日收盘价27.56 元，对应PE 分别为13/12/10 倍，维持“推荐”评级。

    　　 风险提示：政策落地不及预期；海外市场销量不及预期等。