2019 年业绩符合我们预期

    　　葛洲坝公布2019 年业绩：收入1,099 亿元，同比增长9.3%，净利润54 亿元，同比增长16.8%；4Q19 实现收入370 亿元，同比增长11.3%，净利润22 亿元，同比19.9%；业绩符合我们预期。

    　　2019 年毛利率同比基本持平于16.4%，其中工程/工业制造/投资运营业务毛利率分别同比-1.5/+2.1/+0.7ppt；研发费用率提升0.6ppt 至2.5%；资产和信用减值损失合计同比增长51%至8.4 亿元；投资收益大幅增加184%至32.4 亿元，主要由处置大广北高速100%股权贡献。2019 年公司经营现金净流入同比增加48 亿元至61 亿元（与净利润基本匹配），为2014 年以来最好水平；投资现金净流出同比收窄86 亿元至53 亿元；自由现金流出明显收窄、接近回正。

    　　发展趋势

    　　建筑业务恢复正增长。2019 年公司工程建设业务收入同比增长20.8%，在2017-2018 年的持续下滑后恢复较快正增长。2019 年公司工程建设新签订单同比增长13%，年末待施工合同额同比增长6.7%，我们认为有望支撑2020 年建筑业务延续稳健增长。

    　　投资运营业务对业绩形成明显支撑。2019 年公司投资运营毛利润占比由上年的48%进一步提升至55%，其中地产业务增长是主要贡献。2019 年公司地产销售额同比快速增长70.3%，我们预计有望进一步支撑2020 年地产业务快速增长；此外，公路、水务等运营业务也有望保持稳健。

    　　分红比率有所下降。2019 年公司分红比率由2018 年的20.3%下调至15.1%，主要因考虑到疫情影响（公司位于湖北省、受疫情影响较大）和投资计划扩大（2020 年投资计划900 亿元，较2018 年的计划693 亿元进一步扩大），公司仍面临较大的资金需求。

    　　盈利预测与估值

    　　公司当前价对应5.6x 2020e P/E。我们维持跑赢行业评级，因投资运营盈利贡献明显增加，上调2020 年归母净利润预测3.4%至57亿元，引入2021 年归母净利润预测65 亿元。因盈利预测上调，上调目标价12%至8.70 元，对应7.0x 2020e P/E 和25%上行空间。

    　　风险

    　　地产收入结转速度不及预期，高速公路运营收入不及预期。