开启多元化之路

    杭州区域地产企业，注重多元化发展：公司是总部位于浙江省杭州市的区域性房地产开发企业，2011年实现借壳上市。公司地产业务长期坚持“区域聚焦”的地域开发战略，深耕长三角区域，业务横跨浙江、江苏、安徽三省。去年公司制定新一轮的五年战略，计划五年内在全国专业地产公司排名前三十、力争前二十的战略量化指标。

    增发获证监会批复，和平安展开地产基金合作：公司定增11.8亿增发已经获得证监会批复，预计近期将完成。公司实际控制人俞建午增发前持有公司合计60.5%股份，二股东平安置业为上市前引入的战略投资者，目前正持续减持。但平安仍和公司保持战略合作，今年4月公司和平安信托共同设立100亿额度的平安宋都地产基金。

    2014年公司项目陆续进入结算期：公司目前土地储备160万平方米，杭州占比65%，南京和合肥占20%和15%。主要项目将于今明两年陆续竣工交付，公司业绩将进入结算高峰期。

    公司毛利率持续下降，一方面是由于公司目前项目主要以刚需小户型楼盘为主，销售均价较低；另一方面公司近两年借款大幅上升，资本化利息增加使得毛利率持续下行。我们预计公司再融资完成后毛利率将触底回升。

    杭州、南京住宅市场显露回暖迹象：公司项目主要集中在长三角区域，该区域是今年楼市调整的重灾区，但随着限贷松绑以及央行限贷政策的放松，杭州、南京市场近2个月有明显的回暖迹象，预计公司销售将稳步回升。

    投资建议：首次给予买入-A投资评级，我们预计公司2014-15年实现销售收入39.7亿和54.1亿，同比分别增42%和36%，但由于公司今年毛利率下降，预计实现净利润2.62亿和4.31亿，对应EPS为0.24元和0.40元。此外，我们计算公司RNAV为6.29元，目前折让11%。

    我们认为公司布局区域市场正逐渐回暖，增发完成后毛利率预计将触底回升，并且公司转型预期强，市值管理动力充足，看好公司未来的发展。按RNAV的120%给予目标价7.55元。

    风险提示：杭州、南京等长三角城市住宅市场大幅调整，信贷政策难以落实致公司收入不及预期。