1H21业绩高于我们预期

    公司公布1H21年业绩：营业收入73.59亿元，同比上升22.58%，归母净利润6.24亿元，对应每股盈利0.455元，同比增长29.9%，业绩超预期，主要是Q2工业板块恢复增长超预期。扣非归母净利润6.17亿元，同比增长29.57%。

    发展趋势

    同期疫情影响基数较低，子公司恢复良好。分板块看，1H21公司工业板块收入45.3亿元（同比+19.71%），同比去年疫情期间恢复良好，继续推进大品种战略；商业板块收入43.2亿元（同比+29.01%），主要由于市场逐步回暖，公司积极开展线下活动并探索新零售模式，提升顾客体验感，上半年公司门店总数达900家。分子公司看，同仁堂科技收入26.7亿元（同比+23.45%），净利润4.7亿元（同比+16.72%）；同仁堂国药收入5.9亿元（同比+13.7%），净利润2.4亿元（同比+13.14%）。

    整体毛利保持平稳，经营性净现金流大幅改善。1H21公司综合毛利率47.97%，同比下降0.51ppt，主要是低毛利率的商业板块增速较快；销售费用率19.33%（-2.13ppt），管理费用率9.14%（-0.86ppt），控费效果显著。经营性净现金流18.83亿元（同比+59.45%），改善明显，主要因为公司销售商品、提供劳务收到的现金增加。

    持续推进大品种战略，多线深化营销改革。在原有丰富品种基础上，公司围绕经典名方产品开展研发，已初步筛选出20个经典名方，并对10个经典名方进行深入研究；并对重点品种启动适应症二次开发，已完成同仁牛黄清心丸治疗缺血性眩晕等多个项目的药效预探索。营销改革方面，公司探索多渠道协作，根据市场认可度不同采取针对性营销模式，包括开展特色终端动销活动、试点门店小规模铺货、学术推广等；通过压缩经销层级，开展价格检查等方式建立与经销商的健康合作；积极采取平安好医生等新媒体渠道精准投放广告。我们认为，公司持续推进大品种战略+营销改革有望加宽“品种+品牌”护城河，在品牌OTC领域更加具备成长优势。

    盈利预测与估值

    考虑到公司疫后业绩恢复超预期，我们上调2021/2022年净利润6.7%/8.9%至12.59亿元/14.46亿元。当前股价对应2021/2022年36.3倍/31.6倍市盈率。维持跑赢行业评级，考虑到增速上调，且公司品牌价值在医药新零售时代有望进一步提升，我们上调目标价34.5%至42.00元对应45.7倍2021年市盈率和39.8倍2022年市盈率，较当前股价有26.0%的上行空间。

    风险

    原材料价格上涨，产品营销效果低于预期，新产品增长低于预期。