2018 年收入同增3.6%，利润同降6.7%，基本符合预期

    特变电工2018 年营收达396.56 亿元，同比增长3.6%；归母净利润20.48 亿元，同比下降6.7%；扣非后归母净利润19.06 亿元，同比增长0.8%，对应每股盈利0.55 元，整体基本符合预期。公司净利润同比下滑主要由于：1）竞争加剧叠加原材料价格上涨，毛利率下降1.8PPT；2）投资收益较上年同期降低2.15 亿元。

    发展趋势

    变压器、电线电缆及输变电成套工程营收同比变化-3.65%、6.52%和-14.14%，毛利率同比变化- 7.98%、1.28%和- 4.35%：18 年输变电项目投资放缓，市场竞争加剧，使公司变压器及输变电成套设备营收及毛利均承压。2018Q4 能源局发文加速推进9 项输电项目，我们预计19 年将迎来特高压项目核准高峰期。据我们测算，本轮重启将为公司带来95 亿元的订单增量。

    新能源光伏“制造”+“工程”双轮驱动。1）多晶硅扩产升级，规模优势将逐步凸显：公司18 年投建3.6 万吨/年高纯多晶硅项目，建成后产量将达到7 万吨/年。公司将受益于生产技术、产品品质、规模效应的多重优势持续发展。2）电站规模领先，转型运营商优化布局：光伏电站总装机量251.947MW，已核准装机量290MW，光伏电站上网电量达56,336.25 万千瓦时，同比增加95.77%。另外，公司具有400MW 光伏发电自营电站，电站产业布局优化。

    海外市场持续突破。截至2018 年12 月末，海外业务收入占比达17.9%，毛利率比境内高出8PPT。国际成套系统集成业务正在执行及待履行的合同金额超过60 亿美元。海外EPC 项目具有贡献收入和拉动设备出口的双重作用。

    盈利预测

    我们基本维持2019/20e 净利润26.7/31.4 亿元的盈利预测。

    估值与建议

    公司目前股价对应2019/20 年12/10x P/E。鉴于估值切换与特高压重启利好影响，我们将目标价上调9%至9.8 元，对应2019/20 年14/12x P/E，相比目前有15%的上涨空间。

    风险

    特高压核准进度滞缓，新能源电站电价下调，硅料价格大幅下降。