特变电工是行业领先的输变电+新能源产业龙头。公司发展始于输变电业务，经过数十年的发展通过产品及规模的优势成长为输变电行业龙头企业；在此基础上，公司于2000 年进军新能源行业并逐步形成了光伏风电资源开发及电站建设、以及多晶硅生产制造两大细分主业，目前已成为中国乃至全球光伏新能源产业发展的核心参与者和主要推动力量。2021Q1 公司营业收入同比+19.68%至94.55亿元，归母净利润同比+414.62%至21.19 亿元。

    　　硅料布局领先，产能扩张加码，成本控制卓越，21/22 年硅料价格高企背景下公司盈利能力有保障。公司2020 年底硅料投运设计产能约7 万吨（实际年产量可达8 万吨），随着后续老产能技改和包头两期产能（共20 万吨/年）陆续投产，公司总产能有望达30 万吨/年，叠加行业领先的成本控制能力，公司龙头优势在未来有望进一步凸显。

    　　2021 年7 月起硅料价格步入缓跌通道，但供需形势仍偏紧对价格有支撑，年底价格有望维持在180 元/kg 以上；在2022 年光伏需求有望超过200GW 的背景下，2022H2 硅料供需有望重回紧平衡态势，对硅料价格起到一定支撑作用，我们判断2022 年底硅料价格有望维持在100 元/kg 以上，全年硅料均价有望维持在110 元/kg 以上，在公司成本控制能力优异的背景下将为公司的盈利能力起到显著的支撑作用。

    　　特高压新一轮建设高峰有望重启，公司在输变电业务行业领先，同时海外市场开拓有望贡献新的增量。“碳中和”背景下对我国碳排放量提出了严格的规划，新能源装机占比提升后特高压将成为解决消纳和完善电网主网架布局和结构的核心抓手；此外，“新基建”是构建“双循环”新发展格局的核心，而特高压建设则是“新基建”支持的重点方向，在“碳中和”和“新基建”的双重推动下特高压有望迎来新一波建设高峰。公司在特高压变压器产品市占率行业领先（历史中标率25~30%），且输变电成套工程在疫情影响缓解后的海外市场亦有望重回增长态势，我们看好公司输变电业务在国内和国外的长期发展。

    　　首次覆盖给予“买入”评级。我们预计公司2021-23 年归母净利润分别为50.14/56.49/62.02 亿元，对应EPS 为1.35/1.52/1.67 元，当前股价对应21-23年PE 分别为12/11/10 倍。参考可比公司相对估值及绝对估值，给予公司2022年合理估值水平（PE）15 倍，对应目标价22.81 元。考虑到公司两项主业（新能源产业及配套工程，以及输变电业务）在碳中和背景下以新能源发电为主体的能源体系中均处于重要地位，公司在上述业务行业领先，未来将随着行业景气度的提升而维持稳健增长，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：硅料产能投放及销量不及预期；光伏行业新增装机量不及预期；电网投资不及预期；海外业务经营风险。