2025 年业绩符合市场预期

    　　云天化公布2025 年业绩：收入484 亿元，同比下降21.3%，主要是贸易收入规模缩减所致；归母净利润51.6 亿元，对应每股盈利2.83 元，同比下降3.3%，符合市场预期。2025 年期间费用同比下降11%至26.1 亿元。公司拟每10 股派息12 元。

    　　2025 年公司磷矿成品矿产量同比增长2%至1,174 万吨。2025年磷肥营收同比下降1.6%至155 亿元，销量同比下降3%至450万吨，均价上涨1.4%至3,437 元/吨；受硫磺涨价影响，毛利率同比下降1.87ppt 至36.1%。2025 年尿素营收同比下降11.3%至49.9 亿元；销量同比增长3.4%至285 万吨；受煤炭价格下跌及行业竞争激烈影响，尿素均价同比下降14%至1,754 元/吨，导致毛利率同比下降10.62ppt 至12.4%。2025 年复合肥营收同比增长17.3%至65.5 亿元，销量同比增长12.4%至204 万吨，均价同比上升4.4%至3,206 元/吨。2025 年饲料级磷酸钙营收同比增长25.6%至25.5 亿元，销量59 万吨保持稳定，原材料硫磺涨价驱动均价同比提升25%至4,321 元/吨，毛利率同比提升2.83ppt 至38.2%。

    　　发展趋势

    　　磷矿高景气有望持续较长时间。目前国内磷矿石（30%）市场均价1,011 元/吨，价格和盈利处于历史较高水平。考虑到磷矿产能建设周期较长以及储能发展驱动磷矿需求增长，我们预计磷矿高盈利有望持续较长时间。2025 年12 月参股公司聚磷新材（持股35%）取得镇雄县碗厂磷矿采矿权，矿产资源量24.4 亿吨，我们认为镇雄磷矿建设的推进将助力公司中长期继续成长。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到硫磺价格上涨影响，我们下调2026 年盈利预测14%至50.1 亿元，引入2027 年盈利预测50.3 亿元，目前公司股价对应2026/27 年市盈率13.4/13.3x。考虑到磷矿行业景气有望持续较长时间，我们维持目标价40 元，对应9%的上涨空间和2026/27年14.6/14.5x 市盈率，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　磷矿价格大幅下滑，磷肥出口量大幅下降，硫磺价格大幅上涨。