我们的点评与分析

    电量回落和费用提升是业绩低于预期的主因，燃气业务保持较快增长

    回顾 12 年，受到广东省用电需求下滑以及水电出力提升的影响，火电利用小时下滑明显，公司机组作为省内主力机组也受到一定影响，加上实现整体上市后，公司整体的费用率高于同期水平，因此导致了业绩低于我们之前预期。虽然电量回落和费用提升对公司业绩的负面影响超过我们之前预期，但是我们看好的燃气业务在西二线新增气源的推动下，资产和经营规模迅速扩大，在保证销量稳定增长的同时，工业用气占比不断提升，初步验证了我们当初提出的量价齐升的逻辑。整体业绩虽低于预期，但不改公司投资价值?

    公司整体业绩情况低于我们和市场预期，我们调高了公司的费用率，下调了公司的盈利预测，预测公司2012-2014 年EPS 分别为0.314 元、0.541 元和0.738 元；其中燃气业务EPS 分别为0.11 元、0.19 元和0.37 元。

    虽然 12 年业绩低于预期，但我们仍然维持之前的投资逻辑，不改公司的投资价值：

    2009-2011 年广州发展股价波动中枢在6-7 元/股，对应市值123.6-144.1 亿元（未摊薄前股本计算），这可看作公司非燃气业务的衡量市值。

    截至 13 年1 月24 日，深圳燃气市值185 亿元，广州发展市值194 亿，对比深圳燃气，广州和深圳经济体量与人口规模类似、当前和远期供气量目标来比较都处于同一水平，而目前市值相当于广州燃气市值为50-71 亿元，仍被明显低估。（12 年10 月底的上篇报告广州发展和深圳燃气市值水平相当，均为174 亿左右，广州发展价值回归明显）

    我们虽然下调公司的盈利预测，但仍然对公司采用分部估值的方法测算其合理价值区间，给予目标价 9-11 元，仍建议买入，若股价受到短期情绪波动导致下跌建议积极买入。

    我们更新公司的盈利预测，预测公司 2012-2014 年EPS 分别为0.318 元、0.547 元和0.738 元；其中传统业务EPS 分别为0.21 元、0.35 元和0.37 元，燃气业务EPS 分别为0.11 元、0.19 元和0.37 元。

    现有业务为传统地方公用事业商（以火电为主），参照行业内典型火电公司的PE 估值水平，给予15×12PE 和12x13PE，估值结果3.15-4.20 元。

    燃气集团 12-15 年将保持年均复合50%以上的较高增速，因此我们给予燃气业务25×13PE 和20x14PE，估值结果4.75-7.40 元。

    考虑可比公司深圳燃气市值约为 185 亿，按照公司增发后27.42 亿股本测算，价格约为6.7 元。