2013 年上半年盈利预增18%,符合预期。公司公告2013 年半年报预告,营业收入77.7 亿元,同比增长8%,归属上市公司净利润5.2 亿元,同比增长18.8%,每股收益0.19 元,符合我们的预期。公司业绩增长的主要原因来自电力业务盈利的持续改善和天然气销气量的快速增长,这与我们之前深度报告的核心观点相一致。

    电力业务:上网电量增长+煤价下跌均超出预期。公司公告上半年权益上网电量47.62亿千瓦时,同比增长15%,电量增长主要来自于广州中电荔新电厂的投产(2012 年9 月),扣除新增装机影响,公司原有机组上网电量同比仅下降2%,好于市场预期。我们预期公司全年发电量同比增长12-15%。煤价方面,国内动力煤煤价持续低迷,我们上调公司全年燃煤成本下降幅度至8-10%左右(原值为5-7%)。在上述假设下,公司电力业务盈利将持续改善,毛利率水平有望达到22-25%。

    天然气业务:工业气销量增速超预期,维持销气量高增长判断。2013 年上半年,公司管道销气量4.19 亿立方米,同比增长17.3%,其中工业气0.62 亿立方米,同比增长36.8%,超出市场预期。我们维持受益于工商业气和电厂气的接力增长,公司未来3 年天然气销气量有望保持35%的复合增速的判断。市场普遍担心天然气气价改革对非民用气用气用户积极性的挫伤,导致销气量增速下滑。我们认为广州地区天然气经济性比价更多与重油、柴油等比较,即使调价后仍具备经济性,且城市“煤改气”、“油改气”进度受气价改革影响不大,更多的取决于环保要求的提升。同时分布式能源的获批和车用气的启动是天然气业务的超预期因素。

    价值低估,上调至“买入”评级。我们预计公司2013-2105 年EPS 分别为0.46、0.54、0.69 元,对应市盈率分别为10、8.8、6.8 倍。公司目前估值仅略高于火电行业估值,未反映出公司天然气业务的高成长性,处于明显低估水平,具有较大的安全边际。驱动公司业绩快速提升的动力主要来自天然气业务的爆发式增长和电力业务盈利的持续改善,我们预计公司未来3 年盈利复合增速超过25%。车用气市场的启动和分布式能源站项目的获批,将是公司业绩超于预期的主要因素。我们认为给予公司2013 年12-15 倍市盈率比较合理,对应股价区间5.28-6.6 元,上调公司评级为“买入”。

    风险提示:煤价大幅波动对电力业务盈利能力影响较大;电价下调导致电力业务盈利下调;分布式能源站项目进度低于预期;工商业用气量增长不及预期。