以电力为核心的综合能源服务商平台

    公司业务布局多元，包括传统火电、新能源、燃气和能源物流，虽然能源物流收入占比过半，但利润贡献的核心是发电和燃气业务，2024 年发电业务利润总额贡献54%，燃气业务贡献40%。其中得益于气电和新能源的发展，传统煤电业务占比不高，且即便在火电行业经营尤为困难的2021 年，公司火电业务也没有出现亏损，凸显了业务协同的托底作用，能源物流业务和燃气业务分别为煤电业务和气电业务提供更好的能源供应保障。且2023-2024 年公司燃气业务规模的快速扩张，以及稳定的盈利贡献，也构成了公司利润的核心支撑。

    　　聚焦广东电力市场，火电如何走出泥沼

    　　2025 年，广东省年度交易电价折价幅度达到4.61 分/千瓦时（含容量），不可避免的会对本地火电机组盈利能力产生影响，但考虑到2025 年以来煤价中枢的回落，我们判断广东省火电可能存在盈利空间。广东省年度交易电价出现显著下滑的原因是多方面的：持续降低的煤价为用户端压价提供了筹码；随着各电源装机增长，广东省电力供给裕度提升；现货市场推进的同时，容量电价或补偿机制没有得到同步推进，带来中长期市场和现货市场的价差。

    　　广东省火电机组经营困境的扭转，尚需容量电价或容量补偿机制的进一步推进。根据国家发改委的要求，广东省当前100 元/千瓦·年的容量电价将在2026 年起提升至165 元/千瓦·年或以上，能够在一定程度上缩小中长期市场和现货市场的交易价差。更有效的方式是完善价格机制，出台类似山东的现货市场容量补充电价。

    　　业务协同，凸显联营优势

    　　公司煤电联营、气电联营的开展，也为公司燃料的供应保障和价格提供了有利条件：一方面电力业务与能源物流业务在资源衔接、长协兑现、用煤结构调整等方面有效协调；另一方面燃气业务与电力业务联动，在气源组织、气量消纳、燃气发电等方面优势互补，保障气电项目用气需求，珠江LNG 二期投产后提升了供气规模，为获取中长期气源合同提供支撑。

    　　借助传统能源提供的丰厚现金流和产业资源基础，广州发展积极开拓新能源项目，整合传统能源与新能源禀赋优势，发展林光互补、渔光互补、农光互补，积极布局储能、氢能领域，“新能源+”新业态发展自成特色。截至2024 年末，公司风力及光伏发电可控装机规模479 万千瓦，新能源的持续开发预计将为公司持续贡献增量利润。

    　　用发展的眼光看“发展”

    　　当前时点我们建议要以发展的眼光来看广州发展：随着电改的持续推进和深化，容量电价的推进乃至容量市场的交易也是新型电力系统建设的重要一环，优质煤电、气电机组依然是长期具备坚实价值的资产；未来能源体系的发展，也将逐步从单一的能源提供向综合能源服务提供的方向进行演变，广州发展更全面稳健的业务布局，对企业长周期的发展和稳定盈利更为有利。

    　　综合公司各项业务的开展情况，预计公司2025-2027 年EPS 分别为0.57 元、0.63 元和0.74元，4 月30 日股价对应PE 分别为11.41 倍、10.16 倍和8.75 倍，给予公司“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、电力供需恶化风险；2、天然气需求不及预期风险；3、煤价非季节性上涨风险；4、盈利预测不及预期风险。