广州发展发布年报，2025 年实现营收508.83 亿元（yoy+5.3%），归母净利23.19 亿元（yoy+34%），扣非净利10.54 亿元（yoy-35%）；归母净利基本符合华泰预测（24.06 亿元），同比增长主要受益于土地交储收益兑现（17.89 亿元）；扣非净利同比下滑主要受新能源电价与煤价下降影响。其中Q4 实现营收129.18 亿元（yoy+4.9%，qoq-12%），归母净利1.61 亿元（yoy+11%，qoq-69%）。广东容量电价政策落地，天然气与煤炭产业链协同效应持续显现。2025 年公司拟派发DPS 0.35 元，派息总额12.27 亿元，派息率52.9%，当前股息率约4.9%。维持“买入”评级。

    　　电力与新能源：结构优化，装机与政策双轮驱动火电业务体现韧性，全年发电量yoy-7.9%至157 亿千瓦时，受省内电力供需偏宽松及珠江电厂煤电环保替代关停影响。火电电量电价但容量电价政策保障固定成本回收，2025 年容量电费获取率超97%，2026 年起广东省内煤电容量电价提至165 元/千瓦，气电容量电价维持165~396 元/千瓦，火电盈利底部已现。新能源全年新增装机135 万千瓦，风电/光伏发电量yoy+19%/+47%至59/28 亿千瓦时，绿电交易约11 亿千瓦时（yoy+86%），绿证交易超3,200 万张（yoy+377%），新能源资产增值空间持续拓展。

    　　天然气与燃料：量增支撑，产业链优势凸显

    　　天然气业务量扩张，全年管道气销量yoy+10%，其中商业yoy+11%、分销与直供yoy+13%；LNG 销量yoy+28%。广州LNG 应急调峰站实现液态外输常态化。公司新增摩科瑞五年期LNG 长协资源（年供40 万吨）、计划于2026 年4 月开始履约，资源池多元化程度提升。燃料业务规模扩容，全年煤炭销售量yoy+21%至5,202 万吨，油品销售量yoy+232%至100 万吨；煤价下行导致煤炭销售利润承压。

    　　储能与新业务：战略布局，打开增长空间

    　　储能业务加速布局，全年新增新型储能规模超1GWh，参与竞拍云南富民、禄丰抽水蓄能项目股权，实现水能资源开发重大突破。氢能产业链系统发力，公司完成氢燃料电池汽车推广任务，稳步推进加氢站建设及燃气掺氢示范应用。综合能源业务稳步拓展，广州金融城综合能源项目交通枢纽冷站基本具备调试条件。公司2026 年计划资本支出92.72 亿元，其中新能源新建项目39.54 亿元、储能项目10.25 亿元。

    　　下调盈利预测与目标价

    　　我们将公司26-27 年归母净利下调14%/12%至20.22/20.61 亿元、预计28年23.29 亿元，对应BPS 为7.98/8.22/8.53 元。下调主要是考虑到天然气价格上涨、发电小时数下降；市场化交易导致新能源毛利率下降。可比公司26E 平均PB 为1.1x，给予公司26E 1.1xPB，目标价8.78 元/股（前值9.06元，对应26E 1.1xPB）。公司当前股息率约4.9%，分红政策明确、已连续26 年实施现金分红，具备较高的防御配置价值。

    　　风险提示：能源价格波动风险；项目建设不及预期风险；政策调整风险。