事件：公司发布2021 年业绩预亏公告。公司21 年预计归母净亏损约110 亿元-135 亿元，较上年同期亏损（118 亿元）可能小幅增加；其中公司2021 年第四季度预计归母净亏损约28 亿元-53 亿元，较2020 年同期亏损（27 亿元）扩大1 亿元-26 亿元，较公司21 年第三季度亏损（30 亿元）可能大幅增加。公司21 年预计扣非净亏损约122 亿元-147 亿元，较上年同期亏损（127 亿元）可能小幅增加；其中公司21 年第四季度扣非归母净亏损约35 亿元-60 亿元。

    　　国内航空需求复苏，国内航线ASK 回升。公司2021 年ASK（可用座公里）较2020 年同期增长5.7%，较2019 年同期下降40.5%，其中国内客运需求恢复较好，2021 年国内航线ASK 较2020 年同期上涨15.8%，较2019 年同期下降9.1%；海外航空供需仍处于低位，2021 年国际航线、地区航线ASK 较19 年同期分别下降95.7%、88.5%。公司2021 年综合客座率为67.7%，较2020 年同期减少2.8pct，较19 年同期减少14.4pct。公司2021 年12 月底共运营752架客机，较2020 年底增加3.7%，高于上年同期增速（0.3%）。

    　　整体旅客周转量同比回升，21 年前三季度收入同比上涨。2021 年国内航空需求有所恢复，公司主基地所在的上海等地受国内局部疫情冲击较小，带动公司2021 年旅客周转量同比上涨1.4%，其中国内航线、国际航线、地区航线旅客周转量分别同比变化+10.8%、-83.1%、-10.5%。公司2021 年前三季度实现营业收入525 亿元，较2020 年同期上涨24.1%，较2019 年同期下降44%。

    　　油价大幅上涨造成负面冲击，大股东注资推动公司长期发展。2021 年布伦特原油年度均价约70.9 美元/桶，较2020 年（43.0 美元/桶）大幅上涨，给公司经营成本带来较大压力，再考虑叠加部分成本刚性，公司2021 年前三季度毛利率为-13.2%，同比减少7.1pct。公司在2021 年11 月完成定增主要用于补充流动资金和偿还债务，大股东现金全额认购约108 亿元。本次募集资金到位后，将降低公司资产负债率，提升公司偿债能力，减少公司财务成本，进一步改善财务状况和资产结构，有利于进一步提高公司抗风险的能力，实现长期可持续发展。

    　　投资建议：国内外疫情反复，航空客运需求恢复受负面冲击，我们认为头部航空公司的成长逻辑和区位优势并未因疫情发生本质变化；随着新冠疫苗/治疗技术的不断推进，航空客运需求必将逐步恢复，公司价值重估是确定性事件。考虑新冠疫情持续时间超出预期，我们下调公司21-22 年净利润预测分别至-123 亿元、-42 亿元（原为-67 亿元、+17 亿元），我们认为明年下半年海外航空需求会有显著恢复，上调23 年净利润预测至32 亿元（原为26 亿元）；基于公司未来基本面将逐步好转，维持公司A 股、H 股“增持”评级。

    　　风险提示：新冠疫情持续时间超出市场预期；宏观经济大幅下滑导致行业需求下降；中美贸易摩擦持续发酵，人民币汇率出现巨幅波动；原油价格大幅上涨。