公司发布2022 年中报：1）2022H1：营收193.5 亿，同比-44.2%，较19 年下降67.1%，亏损187.4 亿（21 年同期亏损52.1 亿），扣非后亏损188.5 亿。其中客运收入139.0 亿，同比-51.2%。货运收入39.1 亿，同比下降0.9%。2）22Q2：

    营收66.9 亿，同比下降68.6%，较19 年下降76.7%；Q2 亏损109.8 亿（21 年同期亏损14.0 亿），扣非亏损110.3 亿。3）汇兑损益：上半年人民币贬值5.3%，汇兑损失14.1 亿；其中Q2 人民币贬值5.7%，汇兑损失16.0 亿。4）其他收益：

    H1 其他收益17.3 亿元，同比-38.3%，其中Q2 实现8.6 亿，同比-42.7%。

    经营数据：1）22H1：ASK、RPK 同比分别下降48.2%、55.6%；较19 年分别下降66.1%、75.2%，客座率60.6%，同比-10.2%，较19 年-22.0%。2）22Q2：

    ASK、RPK 同比分别下降73.3%、77.7%；较19 年分别下降80.2%、85.1%，客座率62.3%，同比-12.3%，较19 年-20.5%。

    收益水平：a）22H1 客公里收益（含燃油附加费）0.515 元，同比增长10.0%，较19 年同期增加4.5%，座公里收益0.312 元，同比-5.8%，较19 年下降23.3%。

    b）测算Q2 客公里收益0.543 元，同比增长15.5%，较19Q2 增长11.5%，座公里收益0.338 元，同比-3.6%，较19 年Q2 下降16.1%。

    成本费用：1）22H1 营业成本340 亿，同比-14.4%。其中航油成本90 亿，同比-8.3%，期内国内油价综采成本同比增长75.5%。扣油成本250 亿，同比-16.3%。座公里成本0.763 元，同比增长65.2%，较19 年增长92.0%；座公里扣油成本0.561 元，同比增长61.4%，较19 年+107.3%。2）Q2：营业成本148亿，同比-32.3%，测算航油成本37 亿，同比-34.8%，座公里成本1.135 元，同比增长153.3%，较19 年增长182.1%，座公里扣油成本0.851 元，同比增长156.5%，较19 年+215.0%。3）费用：22H1 年三费合计（扣汇）为55.3 亿，同比-7.5%，扣汇三费率28.6%，同比增加11.3pts。Q2 扣汇三费合计28.1 亿，同比-16.7%，扣汇三费率42.1%。（注：不含研发费用）。

    投资建议：1）盈利预测：基于前篇研究报告后，国内疫情影响时间及程度超出预期，油价大幅上涨，同时人民币快速贬值，我们下调2022-23 年盈利预测至亏损243 亿、盈利37 亿（原预测为亏损86 亿，盈利70 亿），维持2024 年 151亿的盈利预测，23-24 年EPS 分别为0.19 和0.80 元，对应23-24 年PE 分别为24、6 倍。2）投资建议：我们认为，市场在供给确信收紧的前提下，会逐步关注需求端表现，而国际航线是其中重要环节。我们认为国际线恢复的节奏，将围绕“航班恢复先行—>预期旅客出行恢复—>实际旅客恢复”三阶段展开，实际旅客出行恢复阶段是对业绩实质性修复的阶段，而对于周期性行业，投资节奏会领先于业绩表现。基于前期对飞机资产的约束研究，结合近期行业变化，我们维持判断，认为2023 年起行业有望呈现供需缺口，并延续至2024 年，在此基础下，公司有望实现强弹性。维持此前估值方式及目标价6.5 元，预期较当前空间36%。维持“推荐”评级。

    风险提示：疫情冲击超出预期、飞机事故影响的不确定性、油价大幅上升及人民币大幅贬值。