事件：公司发布2022 年年报。公司2022 年实现营业收入约461 亿元，同比下降31%；归母净亏损约374 亿元，较上年亏损（122 亿元）增加约252 亿元，位于业绩预亏区间中值附近；扣非归母净亏损约380 亿元，较上年亏损（135亿元）增加约245 亿元，位于业绩预亏区间中值附近。

    国内疫情冲击，供需处于低位。公司2022 年ASK（可用座公里）较2021 年同期下降40.1%，较2019 年同期下降64.4%，其中国内客运需求仍处于低位，2022 年国内航线ASK 较2021 年同期下降40.9%，较2019 年同期下降46.3%；海外航空供需仍处于低位，2022 年国际航线、地区航线ASK 较19 年同期分别下降96.1%、93.3%。公司2022 年综合客座率为63.7%，较2021 年同期减少4.0pct，较19 年同期减少18.4pct。公司2022 年12 月底共运营775 架客机，较2021 年底增加3.1%，低于上年同期增速（3.7%）。

    客公里收益回升，客运收入同比下滑。2022 年公司客公里收益为0.602 元（包含合作航线收入和燃油附加费），较2021 年增长13.4%，较2019 年同期增长15.3%，其中国内、国际、地区客公里收益较2021 年分别增长7.9%、17.5%、39.8%。综合量价影响，公司2022 年客运收入为350 亿元，同比下降35.3%，较2019 年下降68.3%。

    油汇同时负面冲击，加剧公司财务亏损。受疫情影响，旅客出行量下降，公司根据市场需求调减航班运力，起降费、餐食成本、民航基础设施基金分别同比减少39.0%、37.8%、43.2%；成本项中仅燃油成本同比增长8.0%，主要是由于平均航空油价大幅上涨导致航油成本的增加大于加油量减少对应成本的减量。综合以上，公司2022 年主营成本同比减少6.8%，低于同期收入降幅。受此影响，公司2022 年主营业务毛利率为-61.8%，同比减少45.0pct。此外，由于2022年人民币对美元贬值，公司2022 年产生汇兑损失26.9 亿元，财务费用同比增长115%，加剧了公司的财务亏损。

    日韩航线占据优势地位，有望率先受益于国际航线复苏。公司预计国际航班在23 年夏秋航季换季后将恢复至疫情前的30%，暑运恢复率将达到60%~70%，23 年冬春航季换季后有望恢复至疫情前的80%。

    投资建议：航空客运需求持续修复，暑运有望迎来出行需求集中释放；换季后国际航线加速恢复，预计亚太区域航线恢复速度会明显高于洲际航线，公司有望率先受益。考虑到国内航空客运需求修复态势较好，我们上调公司23、24 年净利润预测为21 亿元、81 亿元（原为16 亿元、45 亿元），新增25 年净利润预测为99 亿元；维持公司A 股、H 股“增持”评级。

    风险提示：新冠疫情持续时间超出市场预期；宏观经济大幅下滑导致行业需求下降；中美贸易摩擦持续发酵，人民币汇率出现巨幅波动；原油价格大幅上涨。