事件：

    　　公司公告2020 年年报。2020 年全年实现营收52.56 亿元，同比增长302.17%；实现归母净利润6.2 亿元，同比增长223.43%，符合我们预期。

    　　投资要点：

    　　四网融合完成，汛期来水偏丰利好业绩。公司2020 年5 月顺利完成长兴电力100%股权以及联合能源88.41%股权收购，实现重庆地方电网“四网融合”，在运水电装机容量从27 万千瓦增长到75 万千瓦。公司所在流域2020 年汛期来水颇丰，且持续时间超预期，全年下属及控股公司电站累计完成发电量29.47 亿千瓦时，同比增长51.98%（调整后口径，下同），增速较前三季度的39.19%再度提升。在售电量上，公司全年销售电量113.26亿千瓦时，同比增长13.69%，但是受疫情期间临时电价政策影响，公司对除高耗能行业外的重庆市现执行工商业及其它用电类别用户实施阶段性降低用电成本措施，从2020 年2 月1 日至12 月31 日，按原到户电价水平的95%结算电费，叠加部分高电价用户停产，公司低电价用户售电量占比提升，全年平均售电价同比下降5.81%，对业绩造成一定拖累。

    　　拟投资万州热电项目、受让黔源电力股权，开拓业绩增量空间。公司2020 年9 月发布公告拟以人民币11.10 亿元（其中自有资金3 亿元）投资万州热电项目，目前已取得核准、环评批复等审批手续，正在按计划进行施工建设。该项目为万博新材料特铝项目专门配套设施，万博新材料为博赛矿业全资子公司，旗下特铝项目位于重庆市万州经开区，年产能360 万吨。公司拟投资的热电项目预期全投资收益率为8.66%至10.13%，热电项目投运后以运营成本及合理收益计算蒸汽费和电费，盈利能力稳定，预计2022 年投产。此外，公司9 月公告受让长电资本持有的黔源电力5%股票，目前公司累计持有黔源电力股份9.20%，有利于推进与电源企业的战略合作。

    　　提出高标准十四五规划，售电范围有望打破原有地域限制。公司年报提出“十四五”期间紧扣配售电、综合能源、新能源三大业务，稳步推进产业延伸，努力将公司打造成为以配售电为基础的一流综合能源上市公司，力争到2025 年销售电量超过1000 亿千瓦时，总资产超过320 亿元，营业收入超过150 亿元。从发展布局上，公司2020 年即突破原有售电区域限制，在上海市投资2.05 亿元成立售电公司，建立公司在长三角发达地区乃至全国范围内市场化售电业务的桥头堡。我们分析未来随着电改的进一步推进，公司增量业务拓展值得期待。

    　　盈利预测与估值：参考2020 年业绩，我们维持公司2021-2022 年归母净利润预测分别为7.9、8.7 亿元，新增2023 年归母净利润预测为9.6 亿元，当前股价对应PE 分别为22、20、18 倍，维持“增持”评级。