事件描述

    　　公司发布2024 年年报及2025 年一季报：2024 年公司实现营业收入103.22 亿元，同比降低7.65%；实现归母净利润3.10 亿元，同比减少39.94%；2025 年一季度公司实现营业收入22.71亿元，同比减少7.92%；归母净利润亏损433 万元，同比减少136.44%。

    　　事件评论

    　　来水偏枯自发电量减少，售电量增长主导经营。2024 年，公司自发电量21.04 亿千瓦时，同比减少16.44%，主因系公司自有水电站所处流域来水偏枯。在需求持续修复的拉动下，公司售电量达到142.46 亿千瓦时，同比增长1.94%。电价方面，2024 年公司售电均价为0.4883 元/千瓦时（不含税），同比微降0.08%。因此，2024 年公司电力销售业务实现营业收入69.56 亿元，同比增长0.65%，但或受高毛利自发电量减少、而外购电量比重提升影响，公司电力销售业务毛利率为10.56%，同比减少0.61 个百分点。但在售电量平稳增长的带动下，公司2024 年全年电力业务实现营业利润3.44 亿元，同比增长2.18%。

    　　综合能源业务快速增长，多重因素压制业绩表现。2024 年，在万州经开区九龙园热电联产项目持续盈利和电动重卡充换储一体化等综合能源项目顺利投产并实现利润的拉动下，公司综合能源业务实现营业利润1.06 亿元，同比增长14.51%。虽然公司主业均实现稳健增长，但多重因素共同压制公司业绩表现：1）公司计提信用减值损失1.11 亿元；2）公司对锰业及贸易资产组计提资产减值损失0.41 亿元；3）其他业务亏损1.58 亿元，主因系受到贸易业务规模缩减、电解锰市场价格同比下滑、产能利用率下降、矿石开采量不足等影响，2024 年锰业和贸易业务亏损程度扩大，共同拖累了公司整体业绩表现。整体来看，虽然公司电力主业与综合能源业务表现稳健，但是在多重减利因素的压制下，公司2024 年实现归母净利润3.10 亿元，同比减少39.94%。

    　　来水偏枯限制自发电量，一季度业绩显著承压。2025 年一季度，由于公司水电站所处流域来水偏枯，公司自发电量2.77 亿千瓦时，同比下降7.1%。同时受年初以来需求偏弱影响，公司售电量完成30.67 亿千瓦时，同比减少9.16%。但公司的售电均价（不含税）实现0.4978 元/千瓦时，同比增长1.32%，一定程度缓解电力主业的经营压力。同时，高毛利的自发电量占比提升，在一季度营业收入同比减少7.92%的情况下，公司仍实现毛利润1.69 亿元，毛利率同比提升1.03 个百分点。但由于公司一季度投资收益亏损1664 万元，同时资产处置亏损90 万元，其他收益同比减少975 万元，共同压制一季度业绩表现，2025 年一季度公司亏损433 万元。

    　　投资建议：根据最新财务数据，我们调整公司的盈利预测，预计公司2025-2027 年EPS为0.26 元、0.32 元和0.37 元，对应PE 分别为26.39 倍、21.31 倍和18.71 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、来水不及预期风险；

    　　2、项目扩张不及预期风险。