事件描述

    　　公司发布2025 年年度报告和2026 年一季报：2025 年，公司实现营业收入101.73 亿元，同比减少1.44%；实现归母净利润4.36 亿元，同比增长40.75%。2026 年一季度，公司实现营业收入25.89 亿元，同比增长13.99%；实现归母净利润0.32 亿元，同比扭亏为盈。

    　　事件评论

    　　来水改善自发电占比扩张，电力主业兑现积极表现。2025 年，在来水改善的带动下，公司水电完成自发电量23.71 亿千瓦时，同比增长12.66%；在需求偏弱的影响下，公司完成售电量142.70 亿千瓦时，同比仅微增0.17%。从结构上来看，2025 年公司自发上网电量占比约16.42%，同比提升1.83 个百分点。电价方面，2025 年公司完成售电均价0.4827 元/千瓦时，同比减少0.006 元/千瓦时，保持相对稳定。整体来看，受量价偏弱影响，2025 年公司电力销售业务营收同比降低1.03%，但由于公司高毛利自发电量占比提升，公司电力业务毛利率同比增加1.46 个百分点。因此，公司电力业务实现营业利润3.94亿元，同比增长14.43%。

    　　综合能源业务经营向好，多重增利因素助力优异业绩。得益于万州经开区九龙园热电联产项目和广西平果储能电站项目持续盈利，以及本钢板材余气资源综合利用发电项目和两江龙盛储能电站二期项目等陆续投产，2025 年公司综合能源业务实现营业利润1.36 亿元，同比增长28.13%。此外，多重增利因素共同支撑公司业绩表现：1）受电解锰市场价格同比上涨以及矿石开采量、电解锰产量同比增加等有利因素影响，锰业及贸易业务同比大幅减亏，公司其他业务减亏0.64 亿元。2）2025 年公司处置天泰能源取得投资收益1.68亿元，同时公司确认联营企业投资收益1.08 亿元，带动公司整体投资收益实现2.99 亿元，同比增利2.00 亿元。整体来看，虽然公司2025 年减值规模有所提升，但得益于电力及综合能源业务的积极表现，以及多重增利因素的支撑，2025 年公司实现归母净利润4.36 亿元，同比增长40.75%。

    　　来水延续改善叠加锰业修复，一季度公司实现扭亏为盈。2026 年一季度，得益于来水的持续改善，公司完成自发电量3.15 亿千瓦时，同比增长13.69%；在需求边际改善的拉动下，公司完成售电量33.95 亿千瓦时，同比增长10.68%，自发上网电量占比微增0.26个百分点。电价方面，2026 年一季度公司完成售电均价0.4748 元/千瓦时，同比降低0.023元/千瓦时。此外，由于一季度电解锰价格及产量同比上涨，共同带动公司一季度营收实现25.89 亿元，同比增长13.99%。此外，公司2025 年完成天泰能源股权处置，不再受到同期投资亏损的扰动，2026 年一季度公司投资收益同比减亏0.15 亿元。整体来看，2026 年一季度公司实现归母净利润0.32 亿元，同比扭亏为盈。

    　　投资建议与估值：根据最新财务数据，我们预计公司2026-2028 年EPS 分别为0.30 元、0.35 元和0.41 元，对应PE 分别为22.30 倍、19.11 倍和16.44 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、来水不及预期风险；

    　　2、项目扩张不及预期风险。