事件：

    2024 年3 月28 日，公司发布2023 年年度报告。2023 年公司实现营业收入156.23 亿元，同比增长10.58%；实现归母净利润8.22 亿元，同比增长131.99%，实现扣非归母净利润7.74 亿元，同比增长111.35%。单季度来看，2023 年Q4 公司实现营业收入34.40 亿元，同比下滑1.57%，实现归母净利润0.64 亿元，同比下滑35.73%，实现扣非归母净利润0.59 亿元，同比增长19.96%。

    业绩符合预期，现代中药实现高增长，首次拆分中药材资源业务。

    根据公司2024 年1 月发布的业绩预告，2023 年预计实现归母净利润约8.3 亿元,同比增长约137.34%；预计实现扣非归母净利润约7.6亿元，同比增长约107.29%，最终年报披露业绩基本符合预期。分业务板块来看：2023 年医药工业实现销售收入103.88 亿元，同比增长19.40%，其中现代中药实现销售收入66.04 亿元，同比增长31.64%，多个核心品种实现高增长；化药实现销售收入37.84 亿元，同比增长2.72%，我们推测主要是受到外部政策变化环境的影响；2023 年医药商业实现销售收入77.26 亿元，同比减少3.31%，收入增长未能达到预期，公司通过内部管理降成本控费用，川渝两大经营平台经营质量大幅提升；2023 年公司首次拆分中药材资源业务，全年中药材资源实现营业收入10.17 亿元，同比增长118.71%，年报指出公司中药材规范化基地在地面积达20 万亩，其中大品种“1 号工程”紫苏种植5 万亩、苍术种植1.2 万亩、半夏种植1 万亩。

    坚持大品种战略，核心品种实现高增长。

    公司坚持大品种战略，聚焦“6+1”重点治疗领域，2023 年核心品种实现高增长。具体来看，藿香正气口服液实现销售收入22.71 亿元，同比增长45%；急支糖浆实现销售收入8.81 亿元，同比增长67%；通天口服液实现销售收入3.16 亿元，同比增长10%；鼻窦炎口服液实现销售收入2.61 亿元，同比增长22%；复方对乙酰氨基酚片（Ⅱ）（散列通）实现销售收入1.63 亿元，同比增长55%。截至2023 年底，公司拥有中西药批文1240 个，全国独家生产批文86 个，2023版国家医保目录品种411 个（739 个批准文号），2018 版国家基药目录品规368 个。根据经营计划，2024 年公司将继续坚持大品种（品类）战略，构建多品种、全渠道、数字化的整合营销平台，我们预计核心品种有望延续高增长态势。

    国企改革深入推进，提质增效更进一步。

    2021 年国药集团入驻以来，随着各项改革措施的逐步落地，2022 年和2023 年公司经营业绩大幅改善。2023 年公司净利率达到5.46%，同比增加3.04pct，提质增效更进一步。2023 年公司主营业务毛利率达到48.50%，同比增加3.14pct，我们推测主要是由于业务结构的变化，医药工业的毛利率相对较高，其中医药工业毛利率达到64.74%，同比增加0.62pct，我们认为主要得益于产能升级，公司统筹安排产能布局，智控系统升级完善，2023 年医药工业产值同比增长28%。2023 年公司销售费用率为33.45%，同比增加0.41pct，我们推测主要是由于业务结构的变化，医药工业的销售费用率相对较高。2023 年公司管理费用率为4.74%，同比减少0.53pct；2023 年公司财务费用率为0.94%，同比减少0.33pct。

    投资建议：

    结合公司经营趋势和发展规划，我们假设2024 年-2026 年医药工业收入增速分别为15%、15%、15%，医药商业收入增速分别为10%、10%、10%，中药材资源收入增速分别为50%、40%、30%。根据以上假设，我们预计公司2024 年-2026 年的营业收入分别为177.91 亿元、204.14 亿元、233.27 亿元，归母净利润分别为10.70 亿元、12.84亿元、15.66 亿元。考虑到公司近年来国企改革成效显著，参考东阿阿胶、华润三九等可比公司估值水平，给予公司2024 年22 倍PE 估值，对应6 个月目标价42.24 元，给予买入-A 的投资评级。

    风险提示：国企改革不及预期的风险；中成药或化药集采降价的风险；中药材价格波动的风险。