事件概述

    　　公司发布一季报，Q1 实现营收32.72 亿元，同比（重述）+56.90%；归母净利润2.95 亿元，同比（重述后）+111.65%。

    　　分析判断:

    Q1 量价齐升，高档产品持续高增

    　　一季度随着疫情加速恢复，啤酒行业迎来快速回暖，公司啤酒业务实现量价齐升，收入同比高增56.9%，其中高档产品表现十分亮眼，产品结构进一步优化。

    　　拆分量价来看，公司Q1 实现啤酒销量71.11 万千升，同比+53.42%，吨价达到4601.32 元，同比+2.2%，吨价继续行业领先，实现量价齐升。分档次来看，高档/主流/经济产品分别实现收入11.1/17.6/3.5 亿元，分别同比+98.91%/51.20%/+14.05%，高档产品增长亮眼，主因乌苏、1664 等产品规模快速增长，主流和经济型产品增长主要受益于餐饮渠道恢复以及非现饮需求增加。分区域来看， 西北区/ 中区/ 南区分别实现收入10.5/13.8/7.9 亿元，分别同比+51.88%/72.56%/46.89%，各区域均衡发展，全市场加速恢复。

    毛利率提升+费用率下降，盈利能力持续提升公司Q1 毛利率和净利率分别为51.0%和9.0%，分别较去年同期+6.0 和+2.3pct，规模提升和结构优化提升整体盈利能力。

    　　具体来看，公司毛利率提升较多主因销售规模提升较多以及产品结构优化，也较好的对冲了原材料价格上涨的压力。费用端来看，公司期间费用率合计21.2%，同比下降2.7pct，其中销售费用率为16.2%，与同期基本持平，费用投放节奏稳健；管理费用率为4.2%，较去年同期下降2.4pct，公司持续推进精益管理， 费用控制能力较强；研发和财务费用率分别为0.6% 和0.1% ， 维持稳健。公司Q1 实现净利润6.16 亿元， 同比+142.7%，净利润率达到18.8%，经营效率行业领先。因少数股东损益影响以及扣除比例不同，公司实现归母净利润为2.95 亿元，同比+111.65%，净利率达到9.0%，盈利能力持续提升。

    破浪前行、极速共赢，嘉士伯扬帆起航

    　　21 年作为“扬帆22”战略实现的重要一年，也是并购完成后的第一年，公司业务仍将稳健增长，不断提升在啤酒行业的竞争力。嘉士伯中国21 年提出了“破浪前行、极速共赢”的战略方向，以嘉士伯“本地强势品牌+国际高端品牌”组合的优势，进一步优化产品结构，提升重啤在啤酒行业特别是中高端啤酒领域的竞争力，预计啤酒销量和收入将实现中高个位数增长。渠道端继续推进“大城市计划”，深化大城市全渠道拓展，加强经销商能力建设，提升运营效率。长期来看，公司是国内啤酒高端化成长新阶段的重要参与者，将不断强化自身优势，提升市场占有率，进而提升整体盈利能力。

    　　盈利预测

    　　维持盈利预测不变，预计21-23 年收入增速分别为+10.0%/+8.2%/+7.0%；归母净利润分别为10.88/12.75/14.64亿元， 分别同比+1.0%/+17.1%/+14.8% ； EPS 分别为2.25/2.63/3.02 元；当前股价对应估值分别为63/54/47，维持买入评级。

    　　注：21 年为法定披露口径，20 年为重述口径。法定披露口径下，重庆啤酒向控股子公司注入资产按公司对重庆嘉酿的持股比例（51.42%）计入归属于上市公司股东的净利润。重述口径下，公司向控股子公司重庆嘉酿注入资产对应的业绩在2020 年度仍按原享有比例（100%）（而不是公司对重庆嘉酿的持股比例51.42%）计入归属于上市公司股东的净利润。因此21Q1 中少数股东占净利润比重（少数股东损益/净利润）为52.1%，而20Q1 为45.0%，使得21Q1 归母净利润同比增速相较于净利润同比增速下降较多。

    　　因21 和20 年业绩披露口径的差异，21 年全年归母净利润同比都将面临少数股东损益占比差异的影响，因此我们的盈利预测中21 年归母净利润较20 年增幅不大，但在可比的净利润指标下，同比仍是双位数增长。

    　　风险提示

    　　原材料价格上涨、行业竞争加剧、原材料成本上升