事件概述

    　　公司23Q1-3 实现营收130.3 亿元，同比+6.94%；归母净利润13.44 亿元，同比+13.67%；扣非归母净利润13.27 亿元，同比+14.28%。据此推算，其中23Q3 公司实现营收45.24 亿元，同比+6.51%；归母净利润4.79 亿元，同比+5.32%；扣非归母净利润4.73 亿元，同比+6.15%。

    　　分析判断:

    　　主流产品表现亮眼，西北区域持续修复

    　　拆分量价来看，公司23Q1-Q3 实现销量265.17 万吨，同比+4.95%；对应吨价4913.33 元，同比+1.89%。

    　　据此推算公司23Q3 实现销量92.49 万吨，同比+5.33%；对应吨价4891.21 元，同比+1.12%，实现量价齐升。

    　　分产品档次来看，公司23Q1-Q3 高档/主流/经济类产品分别实现营收43.45/67.85/16.31 亿元，分别同比+0.82%/+12.37%/+3.23%；据此推算23Q3 高档/主流/经济类产品分别实现营收14.14/23.91/6.29 亿元，分别同比-1.03%/+13.42%/+1.29%，主流产品表现亮眼。结合前述吨价情况来看，我们认为公司结构提升势头仍在延续，未来随消费进一步恢复，高端及主流产品仍将继续引领增长。

    　　分地区来看， 公司23Q1-Q3 南区/中区/西北区分别实现营收36.44/53.50/37.67 亿元， 分别同比+21.03%/+3.99%/-0.13%；其中23Q3 南区/中区/西北区分别实现营收12.90/18.91/12.53 亿元，分别同比+11.99%/+5.16%/+3.75%。西北区持续复苏，截止至三季度末已累计实现正增长。中区保持稳健增长，南区Q3略有降速，我们预计主因去年高基数所致。

    　　成本端承压，利润率表现稳健

    　　成本端来看，公司23Q1-Q3/23Q3 毛利率分别为49.2%/50.5%，分别同比-0.51pct/-1.03pct，成本端略有承压，我们预计与公司阶段性产品结构变化及部分原材料采购周期有关。费用端来看，公司23Q1-Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为14.90%/2.82%/0.10%/-0.36%，分别同比+0.11/-0.55/-0.61/-0.05pct；其中公司23Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为15.60%/2.18%/0.05%/-0.38%，分别同比+0.36/-1.30/-0.63/+0.06pc t。各项费用率水平基本保持稳定。从整体费用率水平来看，23Q1-Q3/23Q3 分别为17.47%/17.46%，同比-1.11pct/-1.51pct，整体水平稳中有降，费控水平有所提升。利润端来看，公司23Q1-Q3/23Q3 归母净利润率分别为10.32%/10.59%，分别同比+0.61/-0.12pct，我们认为23Q1-Q3 归母净利润率同比正增长主因上半年利润率基数较高，23Q3 利润端受成本影响略有承压，整体来看利润率表现稳健。

    　　高端化稳步推进，发展势头仍将持续

    　　公司高端化进程稳步推进， 一方面公司持续推行“6+6”品牌组合策略，积极向市场导入嘉士伯、乐堡、1664 等国际品牌，另一方面积极布局精酿赛道。公司于9 月27 日宣布收购首酿金麦、金贝北京100%股权。公司收购标的旗下的京A 品牌为国内领先的精酿啤酒品牌。根据京A 官网信息，京A 目前拥有8 家门店，均位于北京。我们认为公司通过收购较为成熟的精酿品牌布局精酿赛道，不仅有利于上市公司提升精酿产品分销业务发展和精酿品牌影响力，也对上市公司主营业务构成互补。我们预计公司高端化进程将持续推进，发展势头仍将延续。

    　　投资建议

    　　参考公司最新财务数据，我们将公司23-25 年实现营收156.99/174.41/193.14 亿元的预测下调至152.60/166.86/183.42 亿元，将公司23-25 年EPS 为3.21/3.55/4.07 元的预测下调至2.99/3.33/3.77 元，对应10 月31 日收盘价78.5 元/股，PE 分别为26/24/21 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　高端化进程不及预期、市场竞争加剧、产品动销不及预期