事件：公司发布2023年三季报，前三季度实现收入130.3亿元，同比+6.9%，实现归母净利润13.4 亿元，同比+13.7%；其中23Q3 实现营收45.2 亿元，同比+6.5%，实现归母净利润4.8 亿元，同比+5.3%，公司业绩符合市场预期。

    　　主流档次延续高增态势，Q3 实现量价齐升。量方面，前三季度公司实现销量265.2 万吨，同比增长5%；其中23Q3实现销量92.5万吨，同比+5.3%；单三季度销量表现优于行业，主要系去年同期存在低基数效应。分价格带看，23Q3单季度公司高档/主流/经济啤酒实现收入14.2/23.9/6.3 亿元， 同比分别-1%/+13.4%/+1.3%；主流产品延续Q2以来的高增态势，主要系以乐堡、重庆为代表的腰部产品受益于暑期及双节期间重庆及贵州等基地市场旅游需求旺盛，以及今年以来次高端价格带消费复苏态势更为明显。价方面，得益于主流产品的持续放量，23年单三季度公司吨价同比提升1.9%至4812 元/吨水平。分区域看，23Q3 西北区/中区/南区收入增速分别为+3.8%/+5.2%/+12%，其中西北区及中区增速环比Q2 均有改善。

    　　产品结构存在压力，盈利能力略有下滑。前三季度公司毛利率为49.2%，同比下降0.5pp，其中23Q3毛利率同比-1.1pp 至50.5%，毛利率下行或与毛利较低的主流啤酒快速放量及部分原料仍有成本压力有关；从吨成本角度看，单三季度吨成本同比+3.4%，主要系去年Q3吨成本存在低基数，环比Q2基本持平。

    　　费用方面，23Q3 公司销售费用率为15.6%，同比增加0.4pp，主要系旺季公司增加线下费投；管理费用率同比下降1.3pp 至3.2%。综合来看，23Q3 公司净利率同比下降0.4pp 至21.4%。

    　　大单品持续发力，成本下行助力盈利能力提升。展望未来：产品方面，随着消费复苏以及外部环境的持续改善，乌苏大单品销量有望实现恢复性增长，同时公司将持续推进乐堡品牌全国化布局与重庆品牌内部结构升级，两大腰部品牌放量将有效拓宽公司利润来源。渠道方面大城市计划仍稳步推进中，借助烧烤等强势渠道持续加强华东和华南等发达区域渗透率。随着公司“6+6”品牌矩阵日益成熟，大麦双反政策取消下原材料成本压力进一步缓解，叠加整体现饮场景消费需求与居民整体消费力持续复苏等有利因素，未来公司盈利能力有望稳步上行。

    　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年EPS 分别为3.01 元、3.69元、4.37元，对应动态PE 分别为26 倍、21 倍、18 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：现饮场景恢复不及预期风险，高端化竞争加剧风险。