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    公司发布2024 年报，2024 年公司收入146.45 亿元，同比-1.15%，归母净利润11.15 亿元，同比-16.61%，扣非归母净利润12.22 亿元，同比-7.03%，归母净利润略低于此前业绩快报。2024Q4 公司收入15.82 亿元，同比-11.45%，归母净利润/扣非归母净利润分别亏损2.17/0.84 亿元，分别同比增亏2.10/0.71 亿元。

    Q4 量价跌幅扩大，经济类产品同比正增，西北区收入下滑较大拆分量价来看，Q4 量价跌幅环比扩大，2024Q4 量/价分别同比减少8.07%/3.68%（以营业收入计算），2024 年公司销量/吨价分别减少0.75%/1.14%（以啤酒收入计算）。我们预计量价同比延续承压主要由于公司高端产品占比较高，受餐饮、夜场等客流持续偏弱的影响较大。分产品看，Q4 产品结构延续前三季度趋势，其中经济类产品环比提速， 2024Q4 高档/ 主流/ 经济类产品分别实现收入9.67/4.79/0.17 亿元，分别同比-14.69%/-10.43%/+31.29%，2024 年高档/主流/经济类产品收入分别同比-2.97%/-1.02%/+15.56%。分区域看，Q4 南区环比Q3 下滑减少，2024Q4 西北区/中区/南区收入分别同比减少17.47%/15.57%/8.59%。

    毛利率略降费用率微增，全年净利率同比下降2024Q4 公司毛利率43.38%，同比-5.42pct，我们判断主要受产品结构变化与佛山工厂投产折旧摊销增加影响，2024Q4 吨成本同比+6.51%。2024Q4 期间费用率41.68% ， 同比+1.52pct ， 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为34.40%/7.11%/0.42%/-0.26%，分别同比+1.31/+0.02/-0.30/+0.50pct。2024 年公司毛利率48.57%，同比-0.57pct，费用率20.65%，同比+0.45pct，其中IT 相关费用同比增加0.23 亿元，全年归母净利率7.61%，同比-1.41pct。

    股息率领先、有望稳健增长，维持“买入”评级考虑夜场等渠道或延续偏弱， 我们预计公司2025-2027 年营业收入分别147.10/151.15/153.88 亿元，分别同比增长0.45%/2.76%/1.81%，归母净利润分别为12.50/13.15/13.69 亿元，分别同比增长12.12%/5.19%/4.14%，对应CAGR 为7.09%，对应2025-2027 年PE 估值分别为23/22/21X。考虑公司持续打磨多元化新品、推动全渠道增长，股息率领先行业，未来有望稳健增长，维持“买入”评级。

    风险提示：大单品销量不及预期，原材料价格上涨，宏观经济不达预期。