公司发布2022 年中报：1）2022H1：实现营收28.62 亿元/-18.69%，归母净利润-2.05 亿元，扣非归母净利润-2.15 亿元，转亏。2）2022Q2：

    实现营收14.81 亿元/-30.21%，归母净利润-0.93 亿元/-193.95%，扣非归母净利润-0.95 亿元。

    受北京、上海等城市疫情反弹及较严格的防疫政策影响，各版块业务承压。1）乌镇：西栅景区及乌村Q2 闭园60 天，东栅景区闭园90天，同时非闭园期间景区经营也受到疫情常态化管控严重冲击。2022年上半年乌镇景区接待游客23.91 万人次/-90.02%，剔除房产业务影响后，营收1.29 亿元/-74.59%，净利润-2.10 亿元。2）古北水镇：闭园18 天，2022 年上半年共接待游客35.94 万人次/-50.22%；实现营收2.43亿元/-28.01%，净利润亏损0.97 亿元。3）整合营销业务：因多轮疫情反复导致部分业务延期或取消，2022 上半年实现营收3.51 亿元/-52.11%，净利润-0.22 亿元。4）山水酒店：实现营收入1.51 亿元/-24.16%，净利润亏损0.42 亿元。

    资产折旧摊销、人工成本、利息费用等较为刚性，毛利率下滑明显。

    毛利率12.91%/-9.22pct ， 销售费用率9.91%/-0.8pct，管理费用率8.99%/+2.7pct，主要系资产折旧摊销及人工成本较为刚性所致，研发费用率0.16%，持平，财务费用率3.97%/+1.2pct。

    投资建议：预计公司2022~23 年营收79.69、111.39 亿元，对应增速-7.7%、39.8%，母净利润-0.97/3.87 亿元。给予买入-A 评级，12 个月目标价13.25 元。

    风险提示：新冠疫情影响超预期、行业竞争加剧等风险