多产品挖潜增效，矿电化一体齐头并进

    　　经过20 余年产业链深耕、挖潜增效，目前公司已有磷矿石、黄磷、磷酸、工业级和食品级三聚磷酸钠、工业级和食品级六偏磷酸钠、磷酸一铵、磷酸二铵、草甘膦、有机硅、烧碱等百余种产品，形成了磷硅盐协同、矿肥化结合和电子化学品突破的产业优势。2015-2020 年，公司收入、利润复合增速分别达到8.1%、51.8%。

    　　磷化：全球磷肥供需趋紧；湿法磷酸技改打开盈利原料端，三磷整治之下，磷矿行业供需格局得到重塑，矿石产能持续收缩，对下游各产品均形成成本支撑。下游产品而言，磷肥海外供需持续趋紧，外需持续向好；国内方面，近年来磷铵产能不断去化，且玉米、大豆价格上涨明显，对磷肥需求也形成提振。

    　　磷化板块而言，公司依托自备磷矿石构建了“矿电磷一体化”的完整产业链，产品涵盖磷铵、磷酸、黄磷等，依靠一体化优势在原材料涨价背景下受益明显。此外，公司2020 年完成15 万吨湿法磷酸装置技改，磷化板块盈利有望逐步释放。

    　　草甘膦：集中度持续提升，价格中枢逐步升高

    　　伴随环保监管不断深入、行业准入门槛不断提高，我国草甘膦行业集中度正在持续提升。目前经过行业整合，当前生产企业仅剩10 家，价格中枢也因此整体呈现稳步提高。公司在收购内蒙古腾龙后，总产能达到18 万吨/年，位居全国第一；公司新增30MW热电联产项目已于20 年11 月底建成，有助于帮助内蒙古腾龙最大程度地提升草甘膦装置开工率，释放利润。

    　　湿电子化学品：行业需求高速增长，公司产品逐步打开空间近年来我国半导体、显示器件产业迅速发展，拉动是湿电子化学品市场需求每年以约15%速度快速增长。湿电子化学品技术门槛高、验证周期长，产品利润率往往较高。公司控股子公司兴福电子经过 10 多年发展，目前拥有约11.5 万吨电子级磷酸、硫酸、混配液和TMAH 电子化学品产能，技术和规模在国内均居于先列。

    　　近期公司陆续通过多家本土半导体企业验证，且匹配有合计近10万吨新增产能规划，有望持续为公司贡献新增量。

    　　我们预测公司2021、2022、2023 年归母净利分别为15.36、17.48、19.25 亿元，对应PE 10.5X、9.2X、8.4X，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　下游需求不振；湿电子化学品业务客户验证不及预期；新增产能建设不及预期。