1-3Q22 业绩符合我们预期

    公司公布2022 年前三季度业绩：收入248.6 亿元，同比增长48.3%；归母净利润49.1 亿元，同比增长93.5%，对应每股盈利4.42 元，符合我们的预期。其中3Q22 公司单季度实现收入75.6 亿元，同比增长10.3%，归母净利润12.6 亿元，同比下滑7.7%。

    此外，公司同步公告拟分别投资25.1 亿元，8.9 亿元建设40 万吨/年有机硅新材料项目及后坪200 万吨/年磷矿选矿及管道输送项目。

    发展趋势

    看好公司向平台型新材料企业转型。公司近年来借助磷化工/农化业务积累的丰富现金流，通过加大研发投入和提升资本开支规模，持续进行新材料业务布局，目前已在半导体用湿电子化学品等领域取得取得较大突破，向前看，我们认为随着公司磷酸铁，有机硅电子材料等新能源/电子材料业务的稳步推进，公司新材料业绩占公司净利润比例有望进一步提升，我们看好公司从传统磷化工企业逐步转型成为平台型新材料企业。

    成本下行驱动草甘膦价格回落，盈利水平小幅收窄。三季度是农化传统淡季，需求较为疲软。另一方面，原油在内的大宗品价格持续回落，化工品价格整体走弱。在此背景下草甘膦价格从七月初的6.4 万元/吨下跌至当前的5.1 万元/吨。然而根据我们测算，草甘膦3Q22 平均吨净利仍维持2.0 万元/吨左右，与2Q22 相比小幅上行，主要原因系甘氨酸等主要原材料价格回落。向前看，我们认为短期草甘膦盈利大概率维持高位，较难回到2014-2020 年的低位水平。我们预计2023 年后随着中国转基因作物商业化推广，草甘膦需求或迎来高速增长；供给层面，由于产业政策限制，除兴发集团5 万吨新增产能及润丰股份2.5 万吨技改产能外，行业扩产可能性较低；行业整体维持供需紧平衡状态。

    盈利预测与估值

    考虑到草甘膦盈利水平有所下滑，我们下调2022/2023 年净利润7.8%/13.8%至65.80 亿元/65.87 亿元。当前股价对应2022/2023 年4.9 倍/4.9 倍市盈率。维持跑赢行业评级，但由于盈利预测下调及市场估值中枢下移，我们下调目标价27.3%至40.00 元对应6.8 倍2022 年市盈率和6.8 倍2023 年市盈率，较当前股价有39.1%的上行空间。

    风险

    草甘膦价格大幅下滑，新项目进展低于预期。