事件：公司发布2023 年三季报，前三季度实现营收219.28 亿元，同比-11.78%；实现归母净利润9.34 亿元，同比-80.98%。其中Q3 实现营收83.18 亿元，同比/ 环比+10.07%/+18.17%； 实现归母净利润3.25 亿元， 同比/ 环比-74.21%/+104.40%。

    　　Q3 业绩环比修复，磷化工需求逐步回暖：

    　　分版块看，今年1-9 月公司草甘膦/肥料/特种化学品/有机硅/食品添加剂/磷矿石/ 湿电子化学品/ 黄磷板块分别实现收入

    　　31.15/26.49/19.10/16.87/14.23/9.28/5.37/4.58 亿元，其中单三季度销量分别环比-22%/+58%/+3%/-9%/+7%/+13%/-12%/+6%，收入分别环比-23%/+18%/-6%/-18%/-5%/+23%/+4%/+17%。

    　　分产品看，草甘膦需求仍较为平淡，拜耳事故短期造成价格拉涨后目前回落至2.9-3 万元/吨，处于当前供需格局下相对合理价格。化肥、黄磷、磷矿石Q3 销量及收入贡献均环比增长，在6-7 月需求较弱背景下行业库存快速去化，但随着秋肥季到来磷化工产品需求逐步回暖，经销商采购情绪缓解，公司产品销售顺畅的同时，盈利同步实现修复。湿电子化学品Q3 销量虽环比下滑、但收入增长；特种化学品销量相对稳定，收入贡献小幅下滑。

    　　展望四季度：磷矿石价格有望小幅探涨，下游磷肥东南亚需求旺盛+国内冬储需求前置，开工有望高位维持；供给端安全环保持续趋严，且四季度末将进入矿山冬歇期，供给或再度收缩。磷矿石价格的短期上涨及中长期的高景气延续，叠加当前磷化工产业链产品价格筑底企稳，我们看好公司在产业链一体化优势下，利润修复伴随着中枢的稳步提升。

    　　国际化战略及新材料、新能源转型升级稳步推进。今年9 月，公司公告其20万吨磷酸铁项目一期10 万吨已全面投产。10 月，公司收购印尼埃莫克公司70%的股权，后者深耕印尼百草枯以及草甘膦水剂业务。当前，公司正处于传统化工向新材料、新能源转型升级的重要阶段，在国内推动磷化剂、有机硅微胶囊、光伏胶等一批高值产品陆续投产；在海外，公司则收购了第一家生产型企业，有望逐步扩大公司在海外市场的影响力。

    　　投资建议：根据公司前三季度业绩及当前产品价格价差，主要产品受需求较弱及上游原料高位挤压，盈利较此前报告时下滑较大，我们将此前对公司2023-2025 年的归母净利润预测由34.97/42.20/49.65 亿元调整为14.00/21.45/25.41 亿元，对应当前PE 分别为15.1/9.9/8.3x。根据公司历史估值，同时考虑到明年业绩修复的较大弹性，我们给予公司2024 年15 倍目标PE，对应目标价28.95元，维持“强推”评级。

    　　风险提示：项目进展不及预期；国际油价大幅波动；安全环保政策变化。