公司近况

    2019 年10 月17 日，建发股份发布公告将挂牌出让后埔-枋湖旧村改造项目的“2019P01”地块，建筑面积13 万平米，并于11 月19 日以59.4 亿元价格出让，我们预计将贡献2019 年归母净利润9-10 亿元，约占2018 年归母净利润20%。

    12 月2 日公司发布公告，将于12 月24 日挂牌出让后埔-枋湖旧村改造项目另一地块“2019P05”，建筑面积17 万平米，起拍价61亿元，我们保守估计将会贡献10 亿元2019 年归母净利润。考虑到2018 年12 月21 日同样进行了一级土地招拍挂，并且计入了2018 年净利润，我们认为今年12 月的招拍挂计入19 年利润概率较高。

    此次第二块土地招拍挂超市场预期（市场一致预期为2019 年出让一块），且当前股价又跌回了2019 年年初水平，处于历史低位，目前2019 年市盈率仅4.6 倍，2019 年分红收益率有望达到6.6%，稳定收益属性强。回顾历史，2018 年公司公告第二块一级土地招拍挂结果后，股价在三个多月内上涨50%，我们认为今年的第二块招拍挂同样有望成为股价上涨的催化剂。

    评论

    一级土地招拍挂超预期：2019 年两块一级土地招拍挂预计将贡献18-20 亿元归母净利润，公司供应链和房地产结算方面预计维持10%左右的稳健增长，即使我们保守考虑公司计提减值拨备，净利润也将在2018 年高基数的情况下维持7%的增速（此前我们和市场预计盈利同比略降）。

    向前看，公司已售未结业务隐含了超70 亿元净利润，预计将在未来2-3 年陆续结算；另外，公司企业文化优秀，激励机制较好，供应链业务也在不断获取市场份额；融资成本很低（基准利率水平）。以上三点将驱动公司中长期业绩持续稳健增长。

    估值建议

    由于我们原本预计在2020 年确认的一级土地开发提前至2019 年，上调2019 年盈利12%至50.0 亿元，下调2020 年盈利10%至47.3亿元，对应2019/20 年净利润增速为7.1%和-5.6%。当前股价为8.08元，对应19/20 年4.6/4.8 倍P/E。我们重申跑赢行业评级，维持目标价12.1 元（对应50%上涨空间），分别对应19/20 年6.9/7.3倍P/E，2019 年分红收益率也已有望达6.6%。

    风险

    房地产调控政策趋严；大宗品市场剧烈波动。