供应链业务国内领先

    供应链业务稳步发展，规模全国领先。供应链业务从港口贸易开始，逐渐拓展为集贸易、信息、物流、金融为一体的综合服务。2000-2020 年，供应链业务收入增长70 倍，年化增速24%，每年都实现正增长。2010 年供应链业务收入位居中化集团、中国铁物、五矿发展、中粮集团之后，2021年前三季度已经实现全国领先。供应链业务稳步、快速发展，背后是国有企业的资源优势、市场化的管理机制、积极进取的管理团队、稳扎稳打的经营风格。公司充分发挥采购规模大、融资成本低、周转速度快、风控能力强等优势，在商品价格波动中持续提升市场份额。供应链业务强者恒强，公司的规模与效益形成良性循环，未来有望持续高增长。

    房地产市场份额快速上升

    房地产业务从行业中游到跻身头部。2000-2020 年，房地产业务收入增长711 倍，年化增速39%，远高于同期全国房地产销售额增速。预计2017-2021年建发房地产权益销售额的市场份额从0.26%提高到0.79%。公司房地产业务已经从厦门本地走向全国，在国内沿海主要城市广泛布局。根据克而瑞的统计，2021 年建发房产和联发集团合计权益销售额1793 亿元，位居行业第12 名；2022 年1-2 月合计权益销售额181 亿元，位居行业第6 名。

    2021 年年中，房地产业务的核心负债指标全部达标。考虑到公司强大的开发能力，房地产业务份额有望继续提升，销售金额有望持续较快增长。

    头部公司，价值有望重估

    供应链和房地产业务均处于行业头部，价值有望重估。供应链垫资服务导致应收款庞大，市场担忧信用风险，对供应链业务按银行业估值。但是公司作为行业龙头，经历过各种外部危机，有20 多年的良好经营记录，说明风险较小。而且供应链业务持续高增长，应享受更高的估值。房地产业务规模位居行业前列，资金实力雄厚，可参照行业头部国企估值，并考虑成长性给予一定的估值溢价。此外，我们测算现有一级土地开发项目贴现价值22 亿元左右，宏发股份股权若减持可产生归母净利润10 亿元左右。综合来看，建发股份的价值有望重估。

    风险提示：大宗商品价格下跌风险，应收款坏账增加风险，房地产销售下滑、价格下跌风险，汇率和利率波动风险，测算包含诸多假设、仅供参考。