点评：

    资产重组有利于公司专注水务运营。2011年底，武汉水务集团下属自来水业务日处理能力为325万吨/日，扣除上市公司武汉控股下属的宗关水厂和白鹤水厂，剩余自来水厂8家合计产能195万吨/日。而到2011年底，武汉水务集团下属污水业务日处理能力为141万吨，扣除上市公司下属的沙湖二期、三期外，剩余污水处理厂8家合计产能126万吨/日。本次拟注入的排水公司即为集团下属8家全资污水处理厂的运营方。本次资产重组与定向增发完成后，公司的总股本将扩大至7.01亿股，大股东持股比例为55%。而公司的主业也将更专注于水务运营（还有部分隧道运营业务）。

    资产评估价格考虑了部分提价因素。按照重组报告披露，2011年武汉排水公司实现净利润为0.73亿元，对应收购价格22.3亿元，PE为30倍。与目前二级市场上污水处理企业的估值水平相比偏高。假如考虑到其所拟申请特许经营权后，所对应的净资产收益率10%重新拟定水价，则按排水公司2011年底净资产17.81亿元计算，对应年净利润在1.83亿元，如此对应收购价格的PE则降低为12倍，相对可以接受。

    拟募投项目保证未来两年规模扩张。从相关资料查到，公司拟投资扩建的三金谭、二郎庙、龙王嘴、黄家湖、汤逊湖，全部完成后将为公司新增污水处理能力51万吨，保证其未来2年15%以上的规模增长。此外，根据集团规划，到2015年，其污水处理规模将达到221万吨/日，这样一来，公司未来3年的污水业务规模增长都相对有保障。同时，我们注意到集团还计划到2015年，其自来水生产能力从目前的325万吨/日提到380万吨/日，对于武汉控股来说，剩余部分自来水处理产能、及其在建规划都将构成其外延式增长的动力。

    股价已一定程度反映提价及规模扩张预期。如果不调水价，则公司现有自来水业务年利润贡献约0.17亿元（=0.2214×（1-25%））、污水业务0.05亿元=（0.06×（1-25%）），再加上本次注入污水利润贡献0.73亿元，对应摊薄后EPS为0.135元，对应停牌前股价静态PE为50倍。而如果本次污水价格调整成功，则不仅注入部分利润可以提到1.83亿元，其原有污水业务利润贡献也会增加至0.22亿元（=15/126×1.83），则年化并表利润约为2.2亿元。对应摊薄后股本7.01亿股，2012年EPS为0.316元，对应停牌前股价PE为21倍，与目前已上市水务运营公司相比无明显估值优势。参考同行水平，给予公司2012年20倍动态PE，对应目标价6.32元，维持中性评级。

    目前的价格我们认为已经反映部分水价调整及资产注入预期，后续还需要看水价调整幅度，从而对业绩预测进行修正。长线投资者可考虑6.01元的价格参与其定向增发。

    风险提示

    （1） 原材料、劳动力成本涨价带来生产成本提高的风险

    （2） 资产重组时间进度的不确定性