公司发布三季报：今年前三季度实现营收161.02 亿元，同比+16.38%，归母净利55.17 亿元，同比+28.17%，扣非归母净利35.97 亿元，同比-8.86%。其中，22Q3 实现营收41.93 亿元，同比-20.53%，归母净利13.11 亿元，同比-23.21%，扣非归母净利7.67 亿元，同比-46.53%。22Q3 毛利率为33.92%，同比-11.53pct，环比+2.61pct。

    　　Q3 非经常性损益5.44 亿，预计主要为出售铑粉贡献，22Q3 上海华通进口99.95%铑粉结算均价为3598 元/克，22Q1-22Q2 分别为4261、3947 元/克，2018Q3-2021Q3 分别为588、1058、2832、4252 元/克。

    　　Q3 粗纱价格环比大幅回落：

    　　22Q1-22Q2 全国缠绕直接纱2400tex 均价分别为6138、6018 元/吨，22Q3 均价4940元/吨，同比-992 元/吨，环比-1078 元/吨，截至9 月30 日，粗纱报价4060 元/吨，较6 月末回落约1723 元/吨，主因①供给端新增3 条粗纱线（巨石15 万吨+重庆国际15万吨+重庆三磊12 万吨）均于Q3 投放，边际增量大，②5 月起玻纤出口量逐月环比下滑，尤其8 月出口量同比下滑，是2021 年4 月以来首次，③国内需求疲软。在大幅降价背景下，我们预计Q3 公司玻纤单吨扣非盈利同步下滑。

    　　Q3 产能同比增量为桐乡智能制造4 线15 万吨（21 年8 月投产）+成都3 线15 万吨（22年5 月末投产）+桐乡10 万吨电子纱、3 亿米电子布（22 年6 月投产），Q4 产能增量关注埃及4 线12 万吨，明年产能增量关注西九江智能制造一期20 万吨+桐乡20 万吨冷修技改项目（22 年9 月已冷修）。

    　　电子布价格10 月小幅反弹，预期早于粗纱见底：Q3 行业7628 电子布均价约3.84 元/米，同比-4.91 元/米（-56.1%），环比-0.06 元/米。9 月初电子纱市场价格走低，主因供给端前期巨石10 万吨电子纱投产。预计电子布价格见底将早于粗纱，当前行业除巨石外出现较大面积亏损，一方面抑制行业投产动力，同时巨石明年规划无新增电子布产能，另一方面巨石通过关停、冷修2 条老线平衡供需关系（攀登二线3 万吨电子纱暨1 亿米电子布已于7 月底冷修）、继续降本。截至10 月20 日，电子布主流价格3.6 元/米，较9 月末有微幅上调。

    　　粗纱降价动能趋缓，关注产品结构性改善：当前价格水平下，我们预计二三线粗纱厂成本压力较大，后续粗纱降价动能有望趋缓。根据卓创咨询数据，近期粗纱或存小涨预期，主因风电市场需求量小幅回升，风电纱9-10 月需求环比回暖，同时短期部分贸易商及加工厂一定量备货，需求环比小幅回暖支撑下部分厂近期或存调涨计划。各厂家增加风电纱产品占比，大叶片继续提升风电纱模量要求，行业内CR3（巨石、泰玻、重庆国际）预计占比约90%，门槛较高。此外，我们判断后期出口依然同比承压，但随着海外暑假结束、环比有望改善。

    　　库存同环比明显增加，静待行业拐点：22Q3 期间费用率9.06%，Q2 为5.07%，21Q3 为11.71%。Q3 管理费用率3.45%，同比-2.97pct，财务费用率1.09%，同比-0.94pct。Q3 公允价值变动净收益为-8148 万元，Q2 为-3152 万元，21Q3 为88 万元。

    　　期末存货37.88 亿元，Q2 末为29.97 亿元，去年同期为17.63 亿元，预计主因下游需求减弱、行业整体库存天数增加。

    　　投资建议：重点关注①公司产品结构优化，“三驾马车”接力成长，②电子纱价格率先探底，③粗纱价格仍在继续寻底，静待行业拐点，关注结构性需求改善（例如风电纱）。

    　　我们预计2022-2024 年公司归母净利分别为67.21、71.28 和78.36 亿元，10 月21 日对应动态PE 分别为8x、7x、6x，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：宏观经济下行；行业产能投放节奏不及预期；燃料价格大幅波动。