2022 年业绩基本符合我们预期

    　　公司公布2022 年业绩：营收202 亿元，同比+2.5%；归母净利66 亿元，同比+9.6%；扣非归母净利43.8 亿元，其中非经常性损益约22.2 亿元，主要为出售闲置铑粉实现资产处置收益。公司业绩基本符合我们预期。

    　　1）四季度粗纱销量环比改善明显，结构性产品带来机遇。全年玻纤及制品（含粗纱和电子布）营收同比-5.5%至169 亿元，粗纱及制品销量同比-10%至211 万吨；电子布销量同比+59%至7.02 亿米，公司于去年中新增电子布产能，有效衔接下半年销量回暖。分季度看，我们测算公司4Q22 粗纱及制品销量环比+25%至57~58 万吨，主要受益于基建和风电市场需求恢复拉动；电子布销量环比基本持平于1.9 亿米，由于下游阶段性补库。2）毛利率环比承压，但周期底部吨净利差距扩大实际兑现。全年公司玻纤及制品（包含粗纱+电子布口径）毛利率同比-8.3ppt 至41.5%，根据我们测算2H22 同口径毛利率环比-8.8ppt 至37%左右，环比承压主要由于下半年内外需转弱带来价格端压力。但根据我们测算，公司四季度粗纱及制品单吨净利约在1200 元上下，周期底部与其他企业拉开盈利差距得到实际兑现。3）尽管2H22 海外市场受扰动，但不可忽视其毛利率优势。公司全年国外营收75 亿元，占主业比例超40%。根据我们测算，全年海外玻纤主业毛利率同比+5ppt 至47%，下半年环比基本持平；公司美国基地实现1.3 亿元净利。4）费用率下降，维持稳定亮眼的分红率。公司期间费用率同比-4.4ppt 至8.4%，管理费用率同比-3.4ppt 至3.4%；财务费用率同比-1.2ppt 至1.3%；分红率稳定于32%。

    　　发展趋势

    　　粗纱底部相对确定，风电等产品或为公司盈利提供动能。我们维持粗纱价格底部相对确定的判断。同时提示结构性产品的机会：根据公司披露，其风电纱销量占比20%，我们预计在今年风电装机同比+40%至70GW 情形下，公司综合盈利将获底部向上的动能。中期看，公司提出以玻纤为核心，强化供应链、做长产业链的目标，并表示将继续推动智能化发展。

    　　电子布新增产能有限，提价将带来可观的盈利弹性。我们认为今年行业电子布新增产能有限，且库存压力好于粗纱，公司储备的名义产能接近10 亿米，当下游出现阶段性补库需求时，企业提价有望带来可观的盈利弹性。

    　　盈利预测与估值

    　　我们下调公司销量和价格假设，下调23e EPS 7.8%至1.61 元，引入24eEPS 1.80 元，当前股价对应23/24e 9.3x/8.3x P/E。我们维持跑赢行业评级，考虑到玻纤板块情绪基本触底，后续有望随需求改善边际好转，我们维持目标价17.5 元，对应23/24e 11x/10x P/E，隐含17%上行空间。

    　　风险

    　　内需修复不及预期，海外需求承压，国内粗纱产能投放超预期。