事件：4 月20 日公司发布一季报，23Q1 实现收入36.7 亿，同比-28.5%，环比-10.2%；归母净利润9.2 亿，同比-49.8%，环比-15.7%；扣非净利4.9 亿，同比-65.7%，环比-36.7%。23Q1 非经常性损益4.3 亿，主要由于公司漏板技术进步并出售部分闲置铑粉。

    　　粗纱周期底部，反转进行时。我们估算23Q1 粗纱销量约57 万吨，同比增长约7%，环比22Q4 基本持平，我们判断主要受风电及基建需求拉动，此外海外市场需求也保持了相对韧性。根据卓创资讯数据，3 月末玻纤行业重点企业库存80 万吨，环比下降2.3%，供需格局已从3 月份开始向好，据此，我们判断3 月份公司粗纱销量较1、2 月份有明显抬升，在Q2 旺季下，销量有望继续保持较好水平。根据卓创资讯数据，23Q1 粗纱价格环比基本持平，我们判断在目前价格下，行业尾端产能或较难实现盈利，价格已至底部区间。考虑到风电纱通常为长协价格，23 年或执行新价，受此影响，预计Q1公司粗纱整体均价环比或仍有下降。估算Q1 粗纱吨扣非净利环比有所下滑，但相较上一轮周期低点仍有提升，我们判断一是由于公司高端产品占比提升；二是公司单耗更低，在能源价格上涨下，公司成本端较同业优势有所拉大。

    　　电子纱销量保持高增，静待价格回暖。我们估算23Q1 公司电子布销量1.5 亿米，同比增长超30%。根据卓创资讯，目前公司电子布产能达9.5 亿米，产能规模已跃居全球第一，随着产能持续释放，电子布销量有望保持较高增长。受春节及节后需求恢复较慢影响，Q1 电子纱价格略有回落，根据卓创资讯，截至4 月19 日电子纱（G75）价格约8000 元/吨，我们预计在目前价格下，行业二线厂商面临亏损，公司仍保持一定程度盈利。我们统计23 年电子纱新增产能有限，预计23 年电子纱/电子布供给增速相较22 年有明显放缓。电子布主要应用于PCB，下游主要为汽车、消费电子、家电等领域，随着终端需求的逐步改善，电子纱价格有望逐步回暖。

    　　产能持续扩张，结构持续优化，成长性凸显。预计巨石九江智能制造基地一期20 万吨生产线有望在23Q2 投产，淮安项目一期10 万吨有望于24H1 逐步投产，公司产能持续扩张，具备成长性，同时彰显了公司绝对的龙头地位和竞争优势。公司全力打造风电、热塑、电子“三驾马车”，我们估算公司高端产品（风电/热塑/电子纱等）占比超85%，产品结构有望持续优化，抗周期性/盈利能力有望持续增强。

    　　投资建议：我们略微下调公司23-25 年归母净利润预测至52、71、81 亿元（原盈利预测为55、72、81 亿元），主要考虑到部分产品或执行新价，略微调低均价假设。调整后盈利预测对应当前股价PE 为11.9、8.7、7.7 倍。考虑到行业已至底部区间，公司产能持续扩张，产品结构持续优化，维持“买入”评级。

    　　风险提示：需求不及预期；行业产能大幅扩张；天然气、电力等能源成本大幅上涨。