1H23 业绩符合我们预期

    　　公司公布1H23 业绩：收入844.0 亿元，同比-15.8%，A 股归母净利102.1亿元，同比-43.4%，扣非归母净利100.5 亿元，同比-43.7%，H 股归母净利103.2 亿元，同比-44.1%，业绩符合我们预期；2Q23 收入399.8 亿元，同比/环比-32.3%/-10.0%。A 股归母净利45.6 亿元，同比/环比-59.9%/-19.4%。公司上半年盈利大幅回落的原因主要是煤价下跌、吨煤成本增加。

    　　评论：1）1H23 煤炭/化工/电力板块毛利分别为241/18.5/12.6 亿元，同比-32%/-33%/-41%。2）煤炭产销同比下滑。1H23 商品煤产量/销量4923/5135 万吨，同比-2.8%/-3.2%。自产煤销量4392 万吨，同比-6.2%。

    　　分区域看，国内自产煤销量同比-5.8%至2703 万吨，澳洲销量同比-7.0%至1689 万吨；2Q23 产销情况改善，自产煤销量2368 万吨，同比/环比-0.7%/+17%。3）煤炭售价下跌。1H23 自产煤售价944 元/吨，同比-13%，其中国内/澳洲吨煤售价同比-18%/-8.6%；2Q23 自产煤售价839 元/吨，同比/环比-32%/-21%，其中国内/澳洲吨煤售价为686/1059 元，同比-34%/-32%，环比-22%/-25%。4）吨煤成本提升，单季度环比改善。受产销下滑影响，1H23 自产煤吨煤销售成本397 元，同比+20%，其中国内/澳洲吨煤成本同比+3.9%/+30%；2Q23 自产煤吨煤成本417 元，同比/环比+28%/+11%，其中国内/澳洲吨煤成本为296/581 元，同比+2.8%/+15%，环比-18%/-16%。5）售价下滑而成本改善有限导致化工和电力盈利承压。

    　　1H23 化工品销量同比+15%，平均售价/成本同比-14%/-5.7%；同期公司售电量同比+9.7%，平均售电价/成本同比-8.4%/-0.9%。6）1H23 剔除财务公司影响后的经营活动现金净流入92.8 亿元，同比-63%或-156.67 亿元。

    　　发展趋势

    　　我们认为公司煤炭售价存在进一步回落的可能，主要是国内迎峰度夏接近尾声，煤价支撑性或削弱，同时澳洲公司售价对海外煤价下跌的反映存在一定滞后。不过，随着公司下半年优化生产、提量提效，我们预计公司煤炭成本有望继续改善，增量降本或一定程度缓解售价下跌对公司业绩的压力。

    　　盈利预测与估值

    　　我们下调煤价假设，下调A/H 股2023e 盈利34%/32%至183.9/170.4 亿元人民币，下调A/H 股2024e 盈利37%/35%至194.6/179.9 亿元人民币。当前A 股股价对应2023/24e P/E 6.7x/7.2x，H 股股价对应2023/24e P/E3.6x/3.8x。维持A/H 股跑赢行业评级，由于盈利下调和A/H 股溢价，下调A/H 股除权后目标价31%/17%至21 元/14 港元，对应A 股2023/24e P/E8.5x/9.2x，H 股2023/24e P/E 4.5x/4.8x，分别隐含27%/26%上行空间。

    　　风险

    　　需求恢复不及预期；公司煤炭产量恢复和成本改善不及预期。