投资要点

    　　兖矿能源发布2025 年度报告，其中营业收入1449.33 亿元，同比-7.49%；归母净利润83.81 亿元，同比-43.61%；扣非归母净利润73.99 亿元，同比-46.73%。

    　　煤炭产量增长，吨煤成本下行

    　　产销量：2025 年商品煤产量18239.8 万吨，同比+6.3%，完成产量计划的117.7%。商品煤销量17122.6 万吨，同比+3.7%，其中自产煤销量16537 万吨，同比+4.3%，贸易煤销量585.6 万吨，同比-10.6%。

    　　售价：2025 年商品煤综合售价517.83 元/吨，同比-20.2%，其中自产煤售价512.52 元/吨，同比-19.3%；贸易煤售价667.84 元/吨，同比-32.5%。

    　　成本：2025 年测算商品煤综合成本330.52 元/吨，同比-7.8%；其中自产煤成本321.09 元/吨，同比-4.3%。

    　　2026 年计划：生产商品煤1.86-1.90 亿吨，力争吨煤销售成本降低3%。

    　　化工产销增长，提升毛利贡献

    　　经营情况：2025 年化工品产量977.5 万吨，同比+8.5%，化工品销量857.4 万吨，同比+5.7%。测算单位化工品售价2833.3 元/吨，同比-10.9%；单位化工品成本2088.5 元/吨，同比-16.7%。化工业务毛利63.86 亿元，同比+17.1%。

    　　2026 年计划：生产化工品950-1100 万吨，甲醇销售成本降低30 元/吨，醋酸销售成本降低30 元/吨。

    　　电力降本提价，毛利同比高增

    　　2025 年发电量74.88 亿千瓦时，同比-7.79%，售电量60.43 亿千瓦时，同比-11.1%。测算度电售价0.382 元，同比+2.4%；度电成本0.308 元，同比-5.1%。电力业务毛利4.49 亿元，同比+35.2%。

    　　并购未竟承诺，获得业绩补偿

    　　2023 年6 月30 日，公司以现金方式收购控股股东山东能源及其关联方持有的鲁西矿业、新疆能化各51%股权，交易对价分别为189.36 亿元、81.12 亿元。根据年报，鲁西矿业、新疆能化2023-2025 年度未完成业绩承诺。鲁西矿业、新疆能化股权转让方需向公司支付业绩补偿金额分别约为120.1、63.51 亿元。

    　　分红率近六成，红利价值凸显

    　　2025 年度现金股利为0.50 元/股（含税），扣除2025 年半年度现金股利0.18 元/股（含税）后，派发2025 年度末期现金股利0.32 元/股（含税），全年现金分红率达59.9%，对应2026/3/30 A/H 股价的股息率分别为2.48%/3.69%。

    　　投资建议

    　　我们预测公司2026-2028 年归母净利润分别为152.6、180.4、220.9 亿元，2026-2028 年分别同比增长82.14%、18.25%、22.44%。2026-2028 年每股收益分别为1.52、1.8、2.2 元，对应3 月30 日收盘价，2026-2028 年PE 分别为13.3、11.2、9.2 倍，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：煤炭需求不及预期、安全生产事故影响、煤价大幅波动风险等。