2005年每股收益0.25元，低于我们的预期

    2005年公司共实现主营业务收入11.67亿元，比上年同期增长4.16%；实现净利润7830万元，比上年同期减少22.12%；实现税后每股收益0.25元，低于我们的预期（0.32元）。

    费用上升是05年业绩低于预期的主要原因

    05年公司管理费用达到11245万元，比04年增加2400万元，同比增长27.13%，远高于主营业务收入增长幅度，也超出我们的预期。主要原因是红石林业分公司等企业改制，解除近3000职工劳动合同所支付的补偿金，从而增加管理成本。此外，由于市场竞争加剧，以及运输费用上升，05年公司营业费用同比增幅10.73%，也高于主营业务收入增长速度。

    主要产品毛利率05年呈现下降趋势

    由于05年煤电油运和化工原料的价格大幅上涨，尽管公司采取了一些积极措施，但公司的生产成本仍有上升，导致公司的木材产品、人造板和实木复合地板产品的毛利率分别下降了3.97、2.61和0.66个百分点。由于木材、胶等原材料价格继续上涨，以及从4月1日起实木地板将缴纳5％的消费税（公司产品短期内是否提价尚不能确定），因此预计06年主营业务利润率仍稳中有降。

    06年新建产能逐步释放，刨花板产销量增长较快

    公司新建项目江苏分公司年产10万立方米刨花板项目已经试行投产，合资企业河北永清吉森爱丽思木业公司年产3.5万立方米薄型刨花板生产线预计年内投产。预计06年公司将生产人造板37万立方米，复合地板200万年平方米，强化地板400万平方米。06年新增产能逐步投产，销量增加幅度会大于毛利率下降幅度，公司刨花板和复合地板的主营利润仍将呈现上升趋势。未来公司还计划建设江苏丰县和河北永清二期工程，这些外埠的刨花板新产能将是公司未来利润的主要增长点。

    调低06年盈利预期，下调评级至"谨慎推荐"

    鉴于公司毛利率下降压力仍然较大，我们调低06年每股收益预期至0.33元（比此前预期0.38元下调0.05元），下调公司评级至"谨慎推荐"。