Q3收入提速，毛利率下降拖累利润：公司17Q1-3 实现收入12.86 亿元，同比增长8.33%，实现归母净利润2.57 亿元，同比增长10.88%。

    17Q3 实现收入4.57 亿元，同比增长24.51%超预期，同比/环比均大幅加速；实现归母净利润0.95 亿元，同比增长1.36%。单三季度毛利率同比/环比下降8.75/4.63pct 至43.2%，拖累利润增速远低于收入端，主要系包装成本增幅较大及物流等低毛利率产品收入增长较快。

    产品结构环比Q2 优化，销售费用率大幅下降：公司17Q3 酒类产品收入为4.3 亿元，同比大幅增长19.63%。按产品档次分类，以王酒类和老窖类为代表的高档酒实现收入2.62 亿，占Q3 酒类收入的61%，环比Q2 提升9.8pct；以老陈酒和特曲为主的中档酒占酒类收入的34.5%，环比Q2 下降8.5pct；而大曲和伊力白酒等低档酒收入占比仅4.5%，环比下降1.3pct。根据公司历史经验，Q3 为销售费用投放淡季，17Q3 销售费用率同比/环比下降2.65/10.44pct 仅为0.32%，管理/财务费用率同比-0.31/+0.1pct。费用率下降抵消了部分毛利率下降的影响，17Q3 净利率同比下降4.68pct。Q3预收账款达1.25 亿，同比增长49.1%，创2012 年以来三季度新高，终端需求旺盛。

    疆外市场高速增长，大概率完成全年目标：17Q3 公司疆外市场实现收入0.88 亿元，同比增长136%，贡献主要来自于浙江商源。三季度新增疆外经销商华龙祥（全国性经销商）贡献约600 万收入，表明公司已着手开拓除浙江外的其他疆外市场，有望成为公司业绩的增长点。

    渠道方面公司将尝试从单一的买断式销售模式转向经销、直销、电商共同发展，产品方面将缩减子品牌，开发自有品牌，进一步增强品牌力和盈利能力。公司9 月初公告控股股东伊力特集团拟非公开发行以公司股票作为换股标的的可交债，期限为3 年，拟募集资金不超过4亿元，彰显对公司发展信心。受益疆内市场稳定增长与疆外市场开拓取得突破性进展，我们预计公司大概率完成全年18.7 亿销售目标。

    盈利预测：预计2017-2019 年EPS 为0.79、1.01、1.24 元，对应PE为30 倍、23 倍、19 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：疆外拓张不达预期；行业竞争加剧风险