公司公布22 年中报，22H1 实现营收11.33 亿元（yoy+10.0%），归母净利润1.28亿元（yoy-39.5%）；其中22Q2 实现营收5.09 亿元（yoy+4.7%），归母净利润0.20 亿元（yoy-75.2%），疫情影响与成本上升致二季度利润承压。

    疫情影响业绩短期承压，疆外市场后期或存在补库需求。22H1，公司高档酒实现收入7.40 亿元（yoy+4.1%），中档酒实现收入3.24 亿元（yoy+23.7%），低档酒实现收入0.54 亿元（yoy+16.4%）；其中22Q2，高档、中档、低档收入分别同比-2.3%、+16.0%和+19.2%，中、低档酒增速较快。22H1，公司疆内实现收入9.13 亿元（yoy+18.8%），疆外2.06 亿元（yoy-18.3%），预计主要因上半年江浙沪地区疫情出现反复，对疆外市场销售造成影响。截至22H1 末，公司疆内、疆外经销商数量为56、10 家，疆内较22Q1 末增加4 家；22H1，疆内经销商平均收入为16.3 万元（yoy-2.4%），疆外为20.6 万元（yoy-18.3%），疆外市场单经销商进货减少，预计后续存在一定补库需求。

    毛利率下行，盈利能力承压。22H1，毛利率46.26%（yoy-10.65pct），其中22Q2毛利率40.44%（yoy-11.85pct），下降主要因为：1）技改项目投入运营，中、高档产品平均单位成本增长26.8%；2）疆内原材料成本上涨，高粱采购价同比去年上涨34.3%；3）公司平均薪酬同比提升20%。22H1，销售费用率8.58%（yoy+0.94pct），主要因宣传促销费及销售人员工资增加；管理费用率3.03%（yoy+0.52pct），主要因折旧费及管理人员薪酬增加；税金及附加占营收比重16.12%（yoy-0.51pct）。综合，22H1，公司销售净利率为11.83%（yoy-9.25pct）。

    加码伊利王营销和渠道，疆内外市场同步拓展。公司高端产品伊力王营销计划进展顺利，终端门店铺设完成全年计划的66%；伊力王团购部开始组建，培育高端消费人群。公司推出新品T35，定价700-800 元，补充空白价格带。疆内，南疆销售公司注册完毕，销售合同陆续签订；疆外市场完成河南、济南、成都的招商工作，有望贡献增量。伴随疫情好转，疆内外市场消费场景恢复，看好下半年业绩复苏。

    因疫情影响和原材料成本上升，下调营收和毛利率，下调费用率，预测公司22-24 年每股收益分别为0.80、1.03 和1.27 元（原22-23 年预测为1.25 和1.49 元）。结合可比公司估值，给予公司22 年32 倍PE，对应目标价 25.60 元，维持买入评级。

    风险提示：消费升级不及预期、原材料成本大幅上涨、费用投放大幅增加风险。