本报告导读：

    　　公司大力推进市场化人才引进和机制优化，有望实现体系化的营销改革，以自营大单品和团队为抓手，疆内升级、疆外加速开拓可期。

    　　投资要点：

    　　维持“增持”评级。维持2024-25 年公司EPS 预测为0.95、1.22元，新增26 年预测为1.45 元，参考可比公司考虑公司改革之下的增长弹性较大，给予24 年30X PE，下调目标价至28.5 元。

    　　23 年业绩略超此前预告，24Q1 业绩符合预期。公司23 年营收22.31亿元、同比+37.46%，归母净利3.40 亿元、同比+105.53%，扣非净利3.33 亿元、同比+125.49%；单23Q4 营收5.88 亿元、同比+85.72%，归母净利1.11 亿元、同比+332.52%，在22 年同期低基数上实现高增、略超此前业绩预告。24Q1 营收8.31 亿元、同比+12.39%，归母净利1.59 亿元、同比+7.08%，较高基数上增速符合预期。

    　　疆内场景恢复带动销售及盈利明显修复。23 年高/中/低档酒收入分别为14.7/5.5/1.7 亿元，同比+46.7%/+9.1%/+88.4%，我们预计大小老窖产品23 年初提价后销售占比有所提升，伊力王渠道改革下库存良性；疆内/疆外收入分别为17.0/4.9 亿元，同比+50.3%/+5.2%，疆内恢复显著。23Q4 净利率低基数上同比+10.7pct 至18.9%。24Q1 毛利率同比+0.4pct，销售/管理/研发/财务费率分别同比+0.0/-0.4/-0.2/+0.1pct，税金占营收比例正常化、低基数上同比+1.6pct，净利率同比-0.9pct。

    　　营销改革加速，期待落地成效。公司加强市场化人才引进及机制优化，营销改革整体性思路已现，自营大单品矩阵及销售团队有望逐步打造，疆内受益经济发展带动结构升级，疆外招商铺货有望逐步加速。

    　　风险提示：宏观经济波动、市场竞争加剧、成本费用上升。