2013年中报归母净利润同比减少11.7%,低于预期。公司2013年上半年实现营业收入11.54亿元,同比减少8.63%,其中酒类收入10.58亿元,同比减少6.26%;营业利润3.66亿元,同比减少11.03%;利润总额3.62亿元,同比减少12.54%;实现归属于上市公司股东的净利润2.72亿元,同比减少11.7%,中报业绩低于预期。

    二季度收入利润同比大幅减少。第二季度,公司实现营业收入3.32亿元,同比减少37.23%(Q1同比增长12.03%);营业利润0.52亿元,同比减少67.1%(Q1同比增长22.1%);归属于母公司净利润0.36亿元,同比减少68.18%(Q1同比增加21.76%)。二季度收入大幅减少主要由于高端徽蕴销量出现大幅度下滑以及大众价位产品柔和的销量增速也出现明显下降所致。二季度利润大幅下滑主要是由于收入减少以及销售费用率大幅提升所致,Q2公司销售费用率为29.34%,较去年同期大幅提升16.98个百分点。

    上半年整体盈利能力降低。由于上半年公司改进产品包装和控制采购费用使得生产成本同比下降10.3%,导致酒类毛利率提升1.27个百分点至71.55%。核心利润率32.15%,同比微降0.84个百分点;期间费用率19.03%,同比提升3.44个百分点;其中销售费用率15.06%,同比提升3.85个百分点;管理费用率4.86%,同比微升0.22个百分点;财务费用率-0.88%,同比下降0.62个百分点。ROE12.04%,同比下滑4.66个百分点,主要由于销售费用率提高以及存货和应收账款周转率下降所致。总体来说,上半年公司盈利能力降低。我们认为通过减少生产成本来提高毛利率不可持续,随着高端徽蕴销售大幅下滑,公司毛利率预计比去年略有下滑。由于行业压力加大,区域品牌竞争更加激烈,同时省外扩张压力更大,公司费用率预计有所上升,盈利能力面临进一步挑战。

    展望未来。大众价位产品竞争加剧:1)行业龙头如五粮液、洋河、老窖开始加大对大众价位产品的投入力度,无论在规模、品牌影响力还是资本实力方面龙头公司均有优势;2)区域内品牌也瞄准大众消费价格带。以前,古井贡酒与公司是错位竞争,古井主要定位政务和商务消费,公司主要定位大众消费。在政务消费受控制下,3月古井贡酒加大对大众价位市场投入,淡雅、献礼版产品价位下移。宣酒也在大众市场进行竞争。地产名酒结构升级难度加大,全国化扩张风险增强。

    盈利预测与投资建议。我们下调2013-2015年归属于上市公司净利润至5.79亿元、6.52亿元、7.2亿元,同比增长3.18%、12.58%、 10.5%;对应EPS为1.04元、1.17元、1.3元,维持“中性”评级。

    风险提示:大众价位产品竞争加剧,大众型柔和销售低于预期。