公司发布20 23 年年报&24 年一季报。1）23 年实现营收22.40 亿元/yoy+10.55%，归母净利润-0.72 亿元/yoy+5.67%，扣非归母净利润-0.99 亿元/yoy-2.45%。2）23Q4 实现营收7.37 亿元/yoy+14.05%，归母净利润-0.83 亿元/yoy-181.57%，扣非归母净利润-0.84 亿元/yoy-109.66%。3）24Q1 实现营收7.03 亿元/yoy+14.97%，归母净利润0.05亿元/yoy-82.03%，扣非归母净利润-0.02 亿元/yoy-132.62%。

    　　分业务看，23 年药品行业收入18.40 亿元/yoy+29.46%，毛利率27.78%/yoy-10.76pct；贸易行业收入3.77 亿元/yoy-35.64%，毛利率5.56%/yoy+1.16pct；医美生科行业收入0.08 亿元/yoy+2696.72%，毛利率49.88%/yoy+1.72pct。

    　　23 年综合毛利率24.09%/yoy-4.49pct；期间费用率28.19%/yoy-4.63pct ， 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为18.01%/5.20%/1.75%/3.23%，同比分别-4.12/-0.56/+0.34/-0.29pct，研发费用率小幅提升主要系医药研发项目和医美生科研发项目费用化研发投入增加所致。整体来看，归母净利率-3.21%/yoy+0.55pct。

    　　23 年公司业绩同比减亏，但依然亏损，主要源自：1）公司部分医药产品因退出医保、全国集采和厂房搬迁停产原因造成医药工业产品收入和毛利有所下降；2）股权激励计划的实施增加股权激励费用；3）医美业务23 年度尚处研发和注册阶段而尚未实现盈利。由于市场目前对公司医药业务关注不多， 因此重点关注后续医美业务情况， 尤其是AestheFill 放量节奏。

    　　再生注射剂艾塑菲于24 年1 月获批，于24 年4 月23 日举办首发机构发布会，首发机构75 家。艾塑菲的优势在于：1）其核心材料PDLLA微球为海绵状多孔微球结构，即刻塑形效果明显、长期胶原再生能力较强、组织相容性较好；2）可通过调整浓度配比，实现不同层次问题的改善，进行个性化塑美方案定制。我们预计艾塑菲将更多注射于皮下脂肪层，与已上市的艾维岚、濡白天使、伊妍仕形成差异化竞争。基于艾塑菲的性能优势以及在中国台湾地区优异的销售表现（2019 年上市，目前市占率超过Sculptra、伊妍仕，排名再生类产品第一），我们预计未来艾塑菲在中国大陆市场也将快速渗透。

    　　除艾塑菲以外，重点关注公司在医美业务的其他布局：1）重组胶原蛋　　白：东万生物的有完整三螺旋结构的重组人胶原蛋白已于24 年3 月完成国药监局的主文档登记，我们预计24H2 有望实现原料量产、24 年底有望进入三类械临床；2）玻尿酸、麻膏、溶脂针等产品持续推进，此外公司也在持续关注医美上游其他领域的产品。

    　　建议关注：1）韩国原厂扩产进展；2）终端机构拓展情况；3）公司与达透医疗后续经销安排及利润分配安排、和韩国原厂的合作情况；4）其他医美业务进展等。

    　　盈利预测及投资建议： 我们预计24-26 年归母净利分别为1.30/2.61/3.13 亿元，4 月26 日收盘价对应PE 分别为60/30/25 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：医药、医美行业政策风险；新品获批及推广不及预期；新药研发及注册风险等。