山东铝业05 年业绩符合市场预期。公司05 年生产氧化铝118.01 万吨，同比增长13.61%，其中，冶金级氧化铝78.93 万吨，同比增长8.12%，化学品氧化铝39.08 万吨，同比增长26.54%；生产电解铝10.04 万吨，同比增长51.03%；实现主营业务收入47.81 亿元，同比增长23.17%；实现主营业务利润15.46 亿元，同比增长6.76%；实现净利润8.69 亿元，同比增长5.04%；EPS 为1.29 元，基本符合市场和我们的预期。

    公司05 年毛利率同比出现小幅下降。在05 年氧化铝价格同比上涨15%左右的情况下，公司毛利率却下降了5 个百分点（从37.31%降为32.33%），我们认为可能和成本上升和氧化铝长单比例增加有关。

    公司技术改造项目进展顺利。公司投资1.91 亿元的32 万吨/年拜尔法氧化铝技术改造项目如期完成，新增氧化铝产能12 万吨；投资4975 万元的氧化铝挖潜提产改造项目如期完成，新增氧化铝产能8 万吨；烧结法氧化铝优化节能改造项目完成进度23.97%。

    公司06 年计划产量和产品结构与05 年基本相同。公司06 年计划生产氧化铝122 万吨，其中冶金级氧化铝86.5 万吨，化学品氧化铝35.5 万吨；

    生产电解铝7.3 万吨，再生铝2.5 万吨；计划产量和产品结构与05 年基本相同，因此公司06 年的业绩增长主要来自氧化铝和电解铝价格的上涨。

    公司首先被中国铝业私有化的可能性最大。在目前A 股市场中与中国铝业相关的5 家铝业公司中，中国铝业持有山东铝业的股权比例最高，因此山东铝业首先被私有化的可能性依然是最大的。

    维持对公司推荐的投资评级。基于目前铝行业的发展趋势，我们预测公司06-08 年的EPS 为1.61、1.31、1.11 元，综合被中国铝业私有化的可能性，我们认为公司未来6 个月的目标价位（被中国铝业私有化的价格）为16.00-18.00 元。