地产竣工结算加速，业绩提速增长

    19 年前三季度公司实现营业收入110.6 亿元，同比增长56.2%，增速较19 年半年度扩大26.1pct，主要由于地产业务竣工结算提速，前三季度公司地产业务竣工面积为133.7 万方，同比增长近3 倍，结算面积68.8 万方，同比增长97.0%。在营收大幅增长的拉动作用下，前三季度公司实现归母净利润24.57 亿元，同比增长38.8%，增速较19 年半年度扩大20.7pct。

    销售增速放缓，拿地力度加大

    19 年前三季度公司实现合同销售金额100.4 亿元，同比下降14.1%，其中三季度实现销售金额25 亿元，同比下降42.1%。销售增速下降主要由于开工增速放缓，19 年前三季度公司开工面积131.7 万方，同比增长2.1%，较18 年同期下降50.4pct。土地投资方面，19 年半年度公司无新增拿地，三季度则新增土地建筑面积51.9 万方，为18 年以来最高单季度拿地规模。

    净负债率明显下降，杠杆结构优化

    截至三季度末公司有息负债729.7 亿元，较19 年半年度下降8.9%，由此带动净负债率降至166.5%，较19 年半年度下降16.0pct。19 年三季度公司杠杆乘数为4.00x，较19 年半年度下降0.22x，其中财务杠杆下降0.24x 至2.06x，经营杠杆上升0.03x 至0.92x，公司杠杆结构持续优化。

    19-20 年业绩对应动态PE 分别为12.8x、10.2x预计19-21 年公司归母净利润分别为31/39/47 亿人民币，对应动态PE 分别为12.8x/10.2x/8.5x。我们估算公司每股NAV 为9.11 元人民币，维持公司5.20 元/股合理价值，对应NAV 折价43%，19 年14.3xPE。

    风险提示

    地产销售和结算进度不及预期；对外股权投资存在不确定性。