事件：2022年4月26日，浙江医药发布2021年年报：实现营收91.29亿元，同比上升24.60%；实现归母净利润10.45亿元，同比上升45.71%；加权平均净资产收益率为12.64%，同比增加3.38个百分点。销售毛利率40.85%，同比减少0.69个百分点；销售净利率9.69%，同比增加0.69个百分点。其中，2021年Q4实现营收23.17亿元，同比+22.14%，环比+5.62%；实现归母净利润2.95亿元，同比+204.24%，环比+21.28%。销售毛利率38.61%，同比减少1.35个百分点，环比增加0.30个百分点；销售净利率8.57%，同比增加4.93个百分点，环比减少1.32个百分点。同时，公司发布2022年一季报，2022年Q1实现营收21.84亿元，同比-8.99%，环比-5.75%；实现归母净利润2.61亿元，同比-2.37%，环比-11.59%。销售毛利率37.80%，同比减少3.20个百分点，环比减少0.81个百分点；销售净利率9.84%，同比减少0.46个百分点，环比增加1.26个百分点。

    点评：

    维生素产销提升，拉动业绩高速增长

    2021年公司业绩实现高速增长，实现营收91.29亿元，同比上升24.60%；实现归母净利润10.45亿元，同比上升45.71%。公司业绩实现大幅提升，主要受益于国外企业生产受限，维生素市场供应缩减，公司主导产品维生素E产销和盈利能力大幅提升，其中维生素E系列全年销量达48770吨，同比+44.19%，毛利率达40.90%，同比增加2.24个百分点；维生素A全年销量达3967吨，同比+45.64%，毛利率达64.39%，同比增加2.67个百分点。分业务板块来看，公司生命营养品2021年实现营收47.37亿元，同比+44.23%，毛利率达44.64%，同比增加0.59个百分点；医药制造类实现营收20.79亿元，同比+2.04%，毛利率达71.64%，同比减少1.08个百分点；医药商业类实现营收22.49亿元，同比+14.50%，毛利率达5.54%，同比减少0.19个百分点。

    期间费用方面，公司2021年销售/管理/财务费用率分别为12.37%/13.53%/1.02%，较去年同期变化分别为-3.56%/+0.93%/+0.06%，费用控制良好；同时，2021年公司经营活动产生现金流量净额达11.37亿元，同比下滑9.55%，主要由于购买商品、接受劳务支付的现金增长较多。

    原材料价格上涨，2022年Q1业绩略承压

    2022年Q1公司实现营收21.84亿元，同比-8.99%，环比-5.75%；实现归母净利润2.61亿元，同比-2.37%，环比-11.59%。公司业绩同比环比呈现一定下滑，主要由于2022年以来国外环境复杂多变，同时国内疫情影响，对公司产销带来一定影响。同时，2022年Q1，公司销售毛利率达37.80%，同比减少3.20个百分点，环比减少0.81个百分点，主要由于原材料价格上涨，对利润形成一定压缩。期间费用方面，公司2022年Q1销售/管理/财务费用率分别为10.68%/11.67%/0.86%，同比-2.20/-2.68/+0.06 pct，环比+2.50/-0.90/-0.92 pct，费用控制良好；同时，2022年Q1公司经营活动产生现金流量净额为-1.77亿元，同比下滑535.29%，主要由于原材料价格上涨所致；2022年Q1，公司存货达20.02亿元，较2021年末提升6.88%。

    营养品产品系列丰富，维生素E景气向上

    公司生命营养品主要包括合成维生素E、维生素A、天然维生素E、维生素H(生物素)、维生素D3、辅酶Q10、斑蝥黄素、叶黄素等维生素和类维生素产品，产品线丰富。据百川资讯，公司目前拥有维生素A产能5000吨/年，维生素E产能20000吨/年，位居全球前列。2021年，由于国外同行业生产企业受新冠疫情等多种因素叠加影响，供应链受到冲击，产能受限，造成全球维生素供应紧张局面；同时，部分终端客户备货意向显现，带动需求提升。因此，2021年以来维生素E价格持续上涨，2021年维生素E市场均价达80.44元/千克，同比增长24.0%，公司作为维生素龙头企业，将充分受益于维生素E的高度景气。同时，公司积极推进其他营养品的建设工作，报告期内，β-胡萝卜素（食品级）已具备生产条件；新建年产400吨斑蝥黄素项目已经基本完成设备安装；阿朴酯产品也已确定合成小试工艺路线，启动了项目安评环评申报及设计对接。随着新增产能的持续落地，以及维生素E的景气持续，公司生怕营养品业务有望保持高速增长。

    医药制造快速发展，创新药将打开成长新空间

    公司医药制造业务稳步推进，报告期内公司产品注射用替考拉宁（0.2g）、注射用盐酸万古霉素（0.5g）通过仿制药质量和疗效一致性评价；磷酸西格列汀片（100mg、50mg）、左氧氟沙星片（0.5g、0.25g）、左氧氟沙星氯化钠注射液（0.75g、0.5g）获批《药品注册证书》，视为通过药品质量和疗效一致性评价；1.1类创新药苹果酸奈诺沙星氯化钠注射液（250ml：0.5g）获批《药品注册证书》；苹果酸奈诺沙星胶囊（0.25g）完成开放性IV期临床，再注册获批。同时，公司创新药进展迅速，其中ARX788治疗乳腺癌II/III期临床研究即将完成病例入组，ARX788用于治疗胃癌和胃食管连接部腺癌的II/III期临床试验进展顺利。截至2022年3月31日，公司ARX788项目已累计投入研发费用5.55亿元人民币，若产品后期可成功上市，将打开公司新的成长空间。

    来益医药不断开拓，医药商业稳步推进

    公司医药商业主要以下属子公司来益医药为运营主体，以配送中标药为主，以零售为辅。报告期内，来益医药抓住医保品种双通道政策的落实机遇，从无到有，开拓了OTC连锁药店品种的销售；利用独家集采品种授权配送，实现公立终端全覆盖；深度挖掘，着力拓展产品供应商，寻找新的业务契合点，2021年共获得配送授权11368个品规，新增2599个品规，增加了品种的战略拓展空间。

    研发投入大幅增加，核心竞争力持续增强

    公司具备以市场为导向的技术创新体系，研发投入也是持续增加，2021年公司研发费用达8.07亿元，同比+47.75%。公司高度重视原创性研究和具有自主知识产权的技术创新，在原料药及关键中间体领域建立了绿色环保的连续制造实验室平台，在药品领域建立了有特色的产学研相结合的创新药物研究开发体系。截至报告期末，公司共有在研新药新产品项目42 项，申报生产11 项，仿制药质量与疗效一致性评价已申报及在研17 项。公司未来主要研发方向包括抗感染药物、维生素类药物、糖尿病药物、抗肿瘤药物等，随着研发能力的不断提升，公司核心竞争力将持续增强。

    预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为13.42、16.34、19.53亿元，EPS为1.39、1.69、2.02元/股，对应PE为9、7、6倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：新药研发风险、新产能建设进度不达预期、原材料价格波动、经济大幅下行、环保及安全经营风险。