投资要点

    事件：2018 年全年公司实现营业收入31.36 亿元，同比增长14.61%；归母净利润3.16 亿元，同比增长31.58%（调整后同比口径），扣除中再环服后公司原有业务实现归母净利润2.67 亿元，同比增长22.49%；扣非归母净利润为2.72 亿元，同比增长28.39%；加权平均ROE 同比提高1.42 个百分点至17.11%。

    拓展工业固废处置板块，营收业绩增长。分板块来看，1）废电回收及拆解处理板块实现营收23.33 亿元，同比减少0.22%，面对废电处理基金补贴标准结构调整，公司及时优化处理品种结构确保主营业务稳定经营；2）工业固废处置板块实现营收8.03 亿元，同比增长101.66%。报告期内公司继续聚焦废电回收拆解处理主业，收购中再环服拓展业务至环境服务领域，系公司经营业绩大幅增长的主要原因。加权平均ROE同比提高1.42 个百分点至17.11%。

    废电回收处理板块实际毛利率提升。2018 年公司总体毛利率为32.09%，较去年同期减少8.49 个百分点。其中，废电回收处理板块实际毛利率27.62%，同比提升6.35 个百分点；工业固废处置板块毛利率减少2.26个百分点至17.69%。

    期间费用率总体增长。期间费用同比增长38.44%至4.06 亿元，期间费用率上升2.23 个百分点至12.95%。其中，销售、管理（加回研发费用）、财务费用同比分别增加44.37%、增加49.02%、增加23.74%至0.64 亿元、2 亿元、1.42 亿元；费用率分别上升0.42、上升1.47、上升0.33 个百分点至2.05%、6.37%、4.52%。

    补贴发放加快，经营性现金流改善显著。2018 年公司经营性现金流净额8.76 亿元，同比增长260.16%，高于归母净利润31.58%的增速。投资活动现金流净额同比增长70.73%至-0.44 亿元。筹资活动现金流净额同比减少172.24%至-8.32 亿元。

    落后产能出清，龙头份额提升。废电拆解行业面对补贴发放缓慢+环保政策趋严两重挑战，部分渠道、环保、资金实力较弱的企业面临出清。公司实际毛利率高于同行14pct 以上，龙头护城河固化。公司当前产能负荷率58%。补贴标准调整发放加快趋势中，公司凭借资金、渠道、资金三大核心竞争力，成本优势明显，市场份额提升弹性大。

    大股东实力雄厚，经营者持股提升效率。收购同一控制企业中再环服布局to b 端，公司凭借渠道、拆解产能优势快速周转，该业务roe 达到36.79%，18 年实现净利润4961.41 万元，超承诺业绩6%。to b 端园区回收业务格局分散，龙头有望快速整合，公司承诺业绩年化增速36%。2018 年2 月大股东经营者持股计划已经供销总社批复同意，体外资产2017 年6 倍于上市公司营收，净利率1.2%提升空间显著。

    盈利预测与投资评级：我们预计公司2019-2021 年的EPS 分别为0.28、0.34、0.41，对应PE 为24、20、17 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：产能利用率提升不达预期，补贴基金拖欠风险，政策落地不达预期，行业竞争加剧