投资要点

    事件：2019 年第一季度公司实现营业收入6.77 亿元，同比增加19.05%；归母净利润8670 万元，同比增加35.08%；扣非归母净利润7967 万元，同比增加39.49%；加权平均ROE 同比提升2.41pct 至5.95%。

    营收业绩双增长，扣非归母净利润增长近40%。19Q1 公司实现营业收入6.77 亿元，同比增加19.05%，主要原因为环境资源服务规模增加；归母净利润8670 万元，同比增加35.08%，扣非归母净利润7967 万元，同比增加39.49%，加权平均ROE 同比提升2.41pct 至5.95%。19Q1 公司整体毛利率为33.49%，主要系中再环服主营毛利率较低的工业固废业务，并表后会对公司毛利率下降造成一定影响。根据公司会计记账方式，考虑资产减值损失还原调整后，19Q1 公司实际毛利率约为27.88%。

    期间费用率下降1.6pct。19 年一季度公司期间费用（加回研发费用）同比增长31.04%至8342 万元，期间费用率同比下降1.6pct 至12.32%。其中，销售、管理（加回研发费用）、财务费用分别同比增加21.3%、增加1.48%、增加6.12%至1407 万元、3209 万元、3726 万元。销售、管理（加回研发费用）、财务费用率分别同比上升1.21、下降0.75、下降2.06pct 至2.08%、4.74%、5.5%。

    上期基数较高致经营现金流减少。2019 年第一季度公司经营活动现金流净额为-9817 万元，同比减少122%，主要系上期收到废弃电器电子产品处理基金补贴，使得基数较高所致；投资活动现金流净额-1246 万元，同比增加38.21%；筹资活动现金流净额1.86 亿元，同比增加177%。

    落后产能出清，龙头份额提升。废电拆解行业面对补贴发放缓慢+环保政策趋严双重挑战，部分渠道、环保、资金实力较弱的企业面临出清。

    公司18 年的实际毛利率高于同行14pct 以上，龙头护城河固化。在补贴标准调整发放加快趋势中，公司凭借资金、渠道、资金三大核心竞争力，成本优势明显，市场份额提升弹性较大。

    大股东实力雄厚，经营者持股提升效率。收购同一控制企业中再环服布局B2B 端，公司凭借渠道、拆解产能优势快速周转。18 年该业务ROE达到36.79%，实现净利润4961.41 万元，超承诺业绩6%。To B 端园区回收业务格局分散，龙头有望快速整合，公司承诺业绩年化增速36%。2018 年2 月大股东经营者持股计划已经供销总社批复同意，体外资产2017 年6 倍于上市公司营收，净利率1.2%提升空间显著。

    盈利预测与投资评级：我们预计公司2019-2021 年的EPS 分别为0.29、0.34、0.41 元，对应PE 为23、19、16 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：产能利用率提升不达预期，补贴基金拖欠风险，政策落地不达预期，行业竞争加剧