投资要点

    公允价值变动收益增长471%，支撑业绩向上基本符合预期。2011年上半年，海航实现营业收入115.6亿元，同比增长19.6%。营业利润和归属母公司净利润分别为9.24亿元和6.7亿元，分别同比增长62.9%和20.2%。对应稀释EPS为0.16元，同比增长13.5%，基本符合我们预期。业绩大幅增长主要原因是公司投资性房地产市场租金上涨，导致公允价值达到2.19亿元，同比增长471%。公允价值变化导致EPS增厚约0.04元，对业绩形成有力支撑。

    主营业务利润率有所提升，西部市场营收增幅最为明显。上半年，海航运量需求和运力供给均小幅增长，RPK和ASK分别同比增长5.02%和1.84%，客座率达到83.68%，同比提升2.54个百分点。公司客货营收均实现20%以上增长，主营业务利润率分别同比提升4.28和42.88个百分点。从区域分布来看，海口、北京和太原主营业务收入同比增长超20%，西部地区（西安）营收增速最快，达到56.07%。

    汇兑收益同比增长149%，仍难抵财务费用快速上升。报告期内，公司实现净汇兑收益2.4亿元，同比增长149%。但由于利率上调及增加票据贴现利息导致当期公司财务费用达到11.25亿元，同比增长36.0%。扣除汇兑收益影响，公司利息净支出达到13.7亿元，同比增长47.8%。上半年公司发行50亿公司债，预计未来财务费用将继续维持在较高水平。当期公司实际税率(19.89%)较去年同期(0.37%)有大幅上升。

    风险因素：高铁分流高于预期，流行性疾病爆发，或者发生战争、恐怖袭击、重大恶性事故等突发性事件等。

    盈利预测、估值及投资评级：预计公司2011/12/13年EPS为0.72/0.68/0.69元（2010年为0.73元），当前股价对应PE为9.0/9.5/9.4倍，PB为1.4/1.2/1.1倍。公司经营机制灵活，服务品质卓越，是内地唯一一家获得Skytrax五星航空奖的航空公司；公司是海南国际旅游岛建设和离岛免税政策的最大受益者；公司受到海航集团大力支持，做大做强航空丰业，未来业绩有望持续大幅释放。我们维持目标价8.13元和“增持”评级。