投资要点

    公司公告：2021 年营收123.63 亿元/-9.20%（同比，下同），归母净利润3.62 亿元/-43.34%，扣非归母净利润3.60 亿元/-42.36%。其中，21Q4 单季度营收60.14 亿元/-8.60%，归母净利-1.41 亿元，扣非归母净利-1.47 亿元，二者均由盈转亏。

    　　地产业务波动大幅拖累21Q4 业绩。公司21Q4 净利润亏损主要源自：1）地产行业整体下行，预计Q4 公司地产收入下降超10%，且Q4 一次性计提近2 亿元地产业务资产减值损失，直接影响利润；2）福瑞达医药Q4 收入7.02 亿元/+31.67%，归母净利0.47 亿元/-17.15%。其中，化妆品业务营收5.02 亿元/+53.39%，预计净利润增速和收入相近，继续高速增长；原料及添加剂业务收入0.65 亿元/-3.7%，预计净利润下滑更多，源自食品级玻尿酸产能扩张带来竞争加剧、价格下调，使得利润率下降；医药业务收入1.45 亿元/-16.41%，同样预计净利润下滑更多，推测源自大单品药品施沛特纳入集采后价格下降、影响利润率。

    　　2021 年地产业务承压，化妆品推动医药化工业务快速增长。根据公司分部财务信息，2021 年房地产行业营收99.82 亿元/-17.77%，净利润2.02 亿元/-59.94%；医药化工业务营收23.90 亿元/+61.83%，净利润1.95 亿元/+38.34%。其中，市场重点关注的化妆品业务2021 年收入14.95 亿元/+117.01%，毛利率63.68%/+4.54pct 创近五年新高，推测源自公司对部分SKU 进行迭代升级以及大单品占比持续提升。分产品来看，瑷尔博士收入7.44 亿元/+272%，四大爆品分别为洁颜蜜、香蕉面膜、益生菌水乳、前导精华占总销售额比例近70%；颐莲6.46 亿元/+73%，其他品牌1.05 亿元/-6.0%。2022 年1-2 月公司化妆品业务2.20 亿元/+146.7%，依然延续高速增长。

    　　研发为本，推动医药化妆品业务增长。公司医药化妆品研发投入占医药化妆品收入比例达4.96%，研发人员占医药化妆品业务人员的比例为13.57%，表明公司高度重视研发。化妆品方面：公司已布局功能性皮肤益生菌的筛选及研究、基于线粒体的精准护肤项目、薰衣草精油抗炎及助睡眠相关等方面的研究，2021 年共计开发全新产品160余个（其中自主品牌已上市84 个），产品升级开展40 余个。

    　　投资建议：2021 年公司业绩受地产拖累，但也坚定了转型大健康产业的决心。公司拥有从上游原料到下游化妆品销售的全产业链体系，重视研发顺应监管要求与消费者需求，看好公司化妆品业务发展。首次覆盖，预计2022-2024 年EPS 为0.46/0.53/0.60元，4 月15 日收盘价对应PE 为22.8/19.6/17.3 倍，给予“审慎增持”评级。

    　　风险提示：房地产行业政策收紧、化妆品审批加严、原料新产能建设不达预期等