事件：圆通速递公布 2022H1业绩，2022H1公司实现快递件量 80.9亿件，同比+9.1%；营收250.7 亿元，同比+28.6%；归母净利17.7 亿元，同比+174.7%；扣非归母净利17.1 亿元，同比+187.5%。22Q1-Q2分别实现营收118.3、132.4亿元，归母净利8.7、9.0 亿元。

    快递业务：疫情下韧性凸显，市占率稳步提升。2022H1公司实现快递件量80.85亿件，同比+9.1%，超行业增速5.4pp，市占率达15.8%，同比+0.8pp。2022Q2快递件量43.72 亿票，同比+2.5%，超行业增速4.2pp，市占率达16.2%，同比+0.7pp。

    单票毛利修复显著，2022H1 公司单票快递毛利为0.27 元，同比增长168.0%;毛利率11.3%,同比+5.5pp,主要得益于：1）ASP 大幅提升：公司通过客户结构优化调整，改善客户体验等措施，末端定价能力有所提升。2022H1 快递业务ASP 为2.60 元，同比+19.3%；2022Q2快递业务ASP 为2.55 元，同比+21.7%。

    2）单票成本有效控制：公司聚焦精细化管理，实现全网一体降本增效。在成本油价格大幅上升、人工成本同比提升及疫情影响下，单票成本有所上升，但整体控制较好。2022H1 单票快递业务成本为2.33 元，同比+12.1%，主要系公司加大末端派费支出所致，仍低于ASP 增速。其中单票运输成本0.52 元，同比+2.0%；单票中心操作成本0.32 元，同比+3.2%，均增幅较小。

    国际货代+航空业务：协同发展，营收毛利双增。公司持续优化机队规模和结构，加快海外航线网络覆盖，推进口岸关务能力建设。截至2022H1，公司拥有航空机队数量10 架，新开通到达东京、大阪、新加波等航线，完成了35 个重点口岸建设，清关网络覆盖了全国重点口岸。2022H1 公司货代业务实现营收22.6亿元，同比+18.1%；毛利润3.3亿元，同比+59.4%，毛利率14.5%。航空业务实现营收8.2 亿元，同比+40.0%；毛利润1.0 亿元，同比19.3%，毛利率11.9%。

    价格战缓和下，综合盈利修复持续。2022H1 公司综合毛利为29.8 亿元，同比+117.1%,综合毛利率11.9%，同比+4.8pp；管理费用5.6亿元，管理费用率2.2%，同比下降0.3pp；归母净利17.7 亿元，同比+174.7%，单票归母净利0.22元，同比+151.8%。2022Q2 综合毛利14.8 亿元，同比+134.8%；归母净利润9.0亿元，同比+228.4%；单票归母净利0.21 元/票，同比+220.4%。

    盈利预测与投资建议。行业竞争从价格驱动转向价值驱动，由此带来行业估值重构：比拼肌肉（资本）竞争下的估值体系→比拼经营服务竞争下的估值体系。

    公司从件量优先切换盈利优先，未来利润修复将更加明显，我们预计2022/23/24年归母净利为：37、44、50 亿元，对应EPS 分别为1.06 元、1.29 元、1.47元，对应2022/23/24 年PE 分别为19X、16X、14X，维持“买入”评级。

    风险提示：网购增速下滑、加盟商管控风险、人力成本大幅上涨。